1961年7月致合伙人信

巴菲特有限合伙企业（Buffett Partnership, Ltd.）
810 Kiewit Plaza
Omaha 31, Nebraska

1961年7月

致各位合伙人：

过去有合伙人说，一年才收到一封信，“两杯酒之间未免隔得太久”，觉得每半年写一封信会更好。一年找两回话说，总不至于太难；至少今年如此。所以就有了这封信，往后我也会继续每半年写一封。

1961年上半年，道琼斯工业平均指数含股息的总涨幅约为13%。这种市况本来最不利于我们跑赢基准，但完整运营了这半年的各家合伙企业，表现都略好于指数。1961年内新成立的合伙企业，自成立以来的业绩也持平或超过指数，具体取决于运营时间长短。

不过，我想要强调两点。第一，一年时间太短，根本不足以对投资业绩形成任何判断；基于六个月表现得出的结论更不可靠。我曾犹豫要不要写半年信，原因之一就是担心各位开始盯着短期业绩看，而这很容易产生误导。我更看重五年的业绩，最好还能分别检验我们在强市和弱市中相对大盘的表现。

第二，我希望所有人都能明白，如果市场继续像1961年上半年这样上涨，我不但怀疑我们能否继续跑赢道指，而且我们的业绩很可能会落后于指数。

我一直认为，我们的持仓比一般组合更保守，而且市场越涨，我们越趋于保守。我始终尽量留出一部分持仓，使其至少在一定程度上不受大盘走势影响。市场越高，这部分持仓的比重也应越大。不过，与大盘保持距离也有两面1。当市场热得连业余厨师都能炒出诱人的成绩时（或许尤其是他们），我们的投资组合却有越来越多的部分没放在灶上。

我们还开始在公开市场上买入一只可能成为重要持仓的证券。当然，我希望它的股价至少一年内都别有什么动静2。这项投资短期内可能拖累业绩，但未来几年很有希望取得优异回报，同时具有很强的防御性。

年底将各家合伙企业合并的计划已经有了进展。我已向过去一年多里加入的合伙人说明这一目标，也与更早成立的各家合伙企业的代表讨论过方案。

拟议的部分条款如下：

（A）按年末市值合并各家合伙企业，并约定如何在合伙人之间分配年末未实现收益所对应的未来税负。合并本身将免税，也不会使利润提前实现；

（B）有限合伙人与普通合伙人之间按以下规则分配利润：以年初按市值计量的资本为基数，最初6%的年收益归合伙人；超出部分，四分之一归普通合伙人，四分之三按各合伙人的资本份额比例分配给所有合伙人。如果某年收益未达到6%的门槛，差额将向以后年度结转，在计算未来超额收益时扣除，不往以前年度追溯。目前，新入伙的合伙人可选择以下三种利润分配方案中的一种：

有盈利时，新方案显然会比前两种方案更有利于有限合伙人3。至于第三种方案，年收益率低于18%时，新方案更有利4；但超过这个收益率，有限合伙人在现有约定下会分得更多。目前，按资产规模计算，约80%的资金采用前两种方案。我希望，如果我们今后年均收益真的超过18%，原先选择第三种方案的合伙人，也不要觉得新安排亏待了自己。

（C）如果发生亏损，不会追溯扣回此前已记给我这个普通合伙人的利润分成，但会将亏损结转，在未来的超额收益中抵扣。我和妻子在新合伙企业中的合计投资将是其中最大的一笔，可能约占总资产的六分之一。因此，若发生亏损，我们承担的金额会超过其他任何合伙人或家庭投资组5。为此，我将在合伙协议中加入一项条款，禁止我自己或我的家人购买任何可流通证券。换句话说，新合伙企业将是我在可流通证券投资领域的全部投资载体，这样一来，我的投资结果就会与各位直接成比例，不过收益超过6%时，我会有额外分成的优势。

（D）按年初资本市值的6%计算全年支付额6，并按月支付。暂不打算提款的合伙人，可以让这笔钱自动转作预缴出资，按6%计息，到年底再用来增加合伙权益。这能解决此前妨碍合并的一个问题：有些合伙人希望定期提款，有些希望把钱全部留下再投资。

（E）允许合伙人在年内借款，最高可借到其合伙权益价值的20%，年利率6%，借款须在年末或更早时候偿还。目前合伙权益只能在年末变现，这项安排能增加一些流动性。我们仍希望各位投入相对长期的资金，也无意把合伙企业变成银行。我预计借款安排会很少用到，只在遇上意外、等到年底才能取出部分或全部资金会造成困难时，提供一点便利。

（F）日后若对合伙企业以前的纳税申报作相对小额的调整，相应税款将由我直接承担。这样就不用为一点小事，让八十位甚至更多合伙人修改早年的申报。按目前的办法，即使只是认定某笔股息中属于本金返还的比例是63%、而非68%，也会引来大量文书工作。为避免这种情况，凡涉及税额少于1000美元的调整，都由我直接承担。

我们已把拟定的协议提交华盛顿，寻求一项裁定7：合并是否免税，以及新组织是否按合伙企业课税。眼下这些事做起来费工夫，日后却能省去许多麻烦。各位可以留着这封信，与今年晚些时候收到的合伙协议对照阅读。

目前新合伙人的最低投资额为25,000美元，当然，这并不适用于现有合伙人。我们的运作模式将允许合伙人在年末以任何金额（以100美元的整数倍计算）增加或提取资金。合并后的总资产预计约为400万美元。这样一来，我们便能考虑前文提到的那类投资，而几年前遇到这种机会，也只能放过。

这封信写下来，比年度信还费工夫。如有疑问，尤其是新协议的说明中有任何不清楚之处，请告诉我。如果问题较多，我会再给全体合伙人写一封补充信，把问题和答复列出来。

沃伦·E·巴菲特

1961年7月22日8