1959年度致合伙人信

1959年股市概况

道琼斯工业平均指数（简称道指）无疑是使用最广泛的股市指标，但它在1959年反映的市场情况不够准确。该指数从583点上涨至679点，全年涨幅16.4%。若按指数构成持有股票，再加上收到的股息，1959年的总回报为19.9%1。

道指看起来很强劲，但当年纽约证券交易所下跌的股票反而多于上涨的股票，两者之比为710比628。道琼斯铁路平均指数和公用事业平均指数均下跌。

大多数投资信托机构难以跟上道指的表现。美国最大的封闭式投资公司三洲公司（Tri-Continental Corporation）（总资产4亿美元）当年总体涨幅约为5.7%。总裁弗雷德·布朗最近在分析师协会的一次演讲中，这样谈起1959年的市场：

可是，尽管我们喜欢这个投资组合，但三洲公司所持证券在1959年的市场表现令我们失望。像1959年这样投资者情绪和热情起很大作用的市场，对那些按价值判断、着眼长期投资的经理人来说，很难应对。也许是我们还没把太空靴调整到位。不过，我们相信像三洲公司这样的投资机构，用股东的钱去冒险是有边界的，我们也相信这个组合已经为来年做好了准备。

马萨诸塞投资者信托（Massachusetts Investors Trust）是美国最大的共同基金，资产15亿美元，当年总体涨幅约为9%。

各位大多知道，多年来我一直对整体股市的价格水平感到不安。到目前为止，这份谨慎还显得多余。按过去的标准看，目前“蓝筹”证券的价格含有很大的投机成分，也带来了相应的亏损风险。也许新的估值标准正在形成，终将永久取代旧标准。我不这样认为。当然，我很可能判断错了。但我宁愿付出过于保守的代价，也不愿相信树真能长到天上去的“新时代”说法，最后为此犯错，甚至永久损失本金。

1959年业绩

前几封信里，我曾强调希望各位用什么标准看我们的业绩：与大盘指数和主要投资信托机构相比，在价格下跌或持平时做得较好，在市场快速上涨时则可能并不起眼。

1959年我们幸运地取得了相当不错的业绩。全年运营的六家合伙企业，整体净收益率在22.3%至30.0%之间，平均约为25.9%。这些合伙企业目前的持仓结构约有80%相同。余下的差异，来自证券和资金到位的时间不同，以及向合伙人支付款项等因素。过去几年，没有哪家合伙企业总是领先，也没有哪家总是垫底。随着持仓日益接近，业绩差异也在缩小。

整体净收益按年初、年末的市值计算，并调整合伙人领取款项和追加出资的影响。计算的不是当年卖出证券已实现的利润，而是组合在这一年里可变现价值的变化。这一收益率已经扣除了运营费用2，但尚未计付合伙人利息（如合伙协议有此约定），也未向普通合伙人分配利润。

主要的运营费用是内布拉斯加州无形资产税，它对几乎所有证券按市值计征千分之四3（0.4%）的税。去年是该税首次被有效执行，自然使我们的收益减少了0.4个百分点。

当前投资组合

去年，我曾提到一项新投资，其占各合伙企业资产的比重约为25%。目前，这项投资约占资产的35%。这么高的持仓比例很不寻常，但我们有充分理由这样做。实际上，这家公司兼有投资信托的性质，持有约三四十只其他优质证券。我们买入时的价格，以及目前对这笔持仓采用的估值，都大幅低于其对应的资产价值。这里的资产价值，是根据公司所持证券的市值，以及对经营业务的保守估值计算的。

我们是这家公司的最大股东，持股量远高于其他股东；另外两位大股东也认同我们的想法。在处置这笔持仓之前，它的表现极有可能优于整体市场。我希望能在今年完成处置4。

组合剩余的65%，投在我认为被低估的证券和特殊情境投资上。我仍在尽可能寻找那些至少能在一定程度上避开大盘波动的投资5。

这种做法应能让我们在熊市中跑赢大盘，在牛市中跟上大盘。关于熊市表现的预测，今年或许就会受到检验，因为在我撰写这封信时，道琼斯工业平均指数已经回吐了其1959年涨幅的一半以上。

如有疑问，或有任何地方我没有说清，都欢迎来信。

沃伦·E·巴菲特
1960年2月20日