1968年7月致合伙人信
巴菲特有限合伙企业（Buffett Partnership, Ltd.）
610 KIEWIT PLAZA1
OMAHA, NEBRASKA 68131
TELEPHONE 042-4110
1968年7月11日
上半年业绩
1968年上半年，道琼斯工业平均指数从905点小幅下跌至898点。按道指成分股配置股票，这半年还会收到折合约15点的股息2，因而该指数的整体收益率为0.9%。对多数投资经理来说，道指又是个没什么力气的对手。不过，这一次，他们领先道指的幅度，没有1967年那么大。
我们自己的上半年成绩格外好，整体回报为16%，控股企业的估值在这期间没有调整。年初，这部分投资占净资产略多于三分之一。不过，各位不必因此热血上涌。我们的可流通证券投资高度集中于少数几项，因此，与广泛分散的组合相比，我们相对市场的成绩可能更不稳定。我们的长期业绩目标一如修订后的《基本原则》所述，若能在若干年里达到那些不高的目标，我就很满意了。下表按惯例总结了截至目前的业绩：
| 年份或期间 | 道指总回报〔1〕 | 合伙企业回报〔2〕 | 有限合伙人回报〔3〕 |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8.4% | 10.4% | 9.3% |
| 1958 | 38.5% | 40.9% | 32.2% |
| 1959 | 20.0% | 25.9%3 | 20.9% |
| 1960 | -6.2% | 22.8% | 18.6% |
| 1961 | 22.4% | 45.9% | 35.9% |
| 1962 | -7.6% | 13.9% | 11.9% |
| 1963 | 20.6% | 38.7% | 30.5% |
| 1964 | 18.7% | 27.8% | 22.3% |
| 1965 | 14.2% | 47.2% | 36.9% |
| 1966 | -15.6% | 20.4% | 16.8% |
| 1967 | 19.0% | 35.9% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 0.9% | 16.0% | 13.5% |
| 累计收益率 | 167.7% | 1880.0% | 1072.0% |
| 年化复利收益率 | 8.9% | 29.6% | 23.8%4 |
〔1〕 基于道指价值的年度变动加上通过持有该指数成分股在那一年本可获得的股息。表格包含所有完整年度的合伙企业活动。
〔2〕 1957年至1961年的数据，是各年全年运营的前身有限合伙企业的合计业绩，已扣除全部费用，但尚未扣除付给合伙人的款项及普通合伙人的利润分成。
〔3〕 1957年至1961年的数据依据左栏合伙企业的回报，按现行合伙协议模拟扣除普通合伙人的利润分成，但未扣除有限合伙人的月度提款。
虽然我们只在年末调整所控股企业的估值，但目前看来，1968年我们应占的盈利会超过300万美元5。主要负责这些企业经营的人——伯克希尔·哈撒韦的肯·蔡斯、霍赫希尔德·科恩公司的路易斯·科恩、国民赔偿保险公司的杰克·林沃尔特和Associated Cotton Shops的本·罗斯纳——仍在凭努力和本事做出成绩。
今年，多元零售公司（拥有霍赫希尔德·科恩公司和Associated Cotton Shops）首次对外发布了年度报告，原因是去年12月向约1000名投资者公开发行了公司债券（debentures）。所以，DRC的情况很特别：对债权人来说，它是一家公众公司；可它的股权并未分散到公众手中，只有三名股东，巴菲特合伙企业持有80%。随信附上DRC的报告6。同一家庭收到多封信的，就不重复附送了。今后的年中信，我也打算继续附上这家公司的年报。
正如我之前所提到的，我们靠永久持有控股企业，赚不到买入再卖出这些企业、或熟练投资可流通证券所能赚到的那么多钱。不过，只要能与品行好、有能力的人共事，长期经营这些企业，既能让人愉快，也能取得令人满意的回报。
投资公司
以下是与几家常见投资公司的对比表：
| 年份或期间 | 马萨诸塞投资者信托〔1〕 | 投资者股票基金〔1〕 | 雷曼公司〔2〕 | 三洲公司〔2〕 | 道指 | 有限合伙人 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% | -8.4% | 9.3% |
| 1958 | 42.7% | 47.5% | 40.8% | 33.2% | 38.5% | 32.2% |
| 1959 | 9.0% | 10.3% | 8.1% | 8.4% | 20.0% | 20.9% |
| 1960 | -1.0% | -0.6% | 2.5% | 2.8% | -6.2% | 18.6% |
| 1961 | 25.6% | 24.9% | 23.6% | 22.5% | 22.4% | 35.9% |
| 1962 | -9.8% | -13.4% | -14.4% | -10.0% | -7.6% | 11.9% |
| 1963 | 20.0% | 16.5% | 23.7% | 18.7% | 20.6% | 30.5% |
| 1964 | 15.9% | 14.3% | 14.0% | 13.6% | 18.7% | 22.3% |
| 1965 | 10.2% | 9.8% | 19.0% | 11.1% | 14.2% | 36.9% |
| 1966 | -7.7% | -10.0% | -2.5% | -6.2% | -15.6% | 16.8% |
| 1967 | 20.0% | 22.8% | 27.6% | 25.2% | 19.0% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 5.1% | 2.8% | 4.4% | 2.0% | 0.9% | 13.5% |
| 累计收益率 | 175.7% | 154.5% | 218.6% | 186.7% | 167.7% | 1072.0% |
| 年化复利收益率 | 9.2% | 8.5% | 10.6% | 9.6% | 8.9% | 23.8% |
〔1〕 根据年内资产价值的变动，加上任何对登记持有人的分配计算得出。
〔2〕 1957年至1967年的数据来源于1968年《穆迪银行与金融手册》7；1968年上半年数据为预估值。
道指过去几年表现疲弱，使得这四家大基金在所列整个期间的年化回报，平均比道指高出约半个百分点。
当前市场环境
我不会去尝试预测整体经济或股票市场的走势。绝不。不过，眼下证券市场和企业界有些做法正越滚越大。它们不能用来预测短期走势，但可能造成的长期后果，让我不安。
我知道，各位当中有些人并不太关心金融圈眼下发生的事，也不该太在意。对有兴趣的合伙人，我随信附了一篇文章的转载，写得格外清楚、明白，道出了眼下正在大规模蔓延的那些做法。这种类似“连环信”的股票炒作热潮8，让参与者赚到了惊人的钱。发起人、高管、专业顾问、投资银行家、股票投机者，都在其中。参与这场游戏的，有轻信盲从者、自我催眠者，也有玩世不恭者。要制造出像样的幻象，往往得扭曲会计数字，在资本安排上耍花招，还得掩饰实际经营的生意究竟是什么。（一位格外“进取”的企业家曾告诉我，他信奉“大胆、有想象力的会计”。）最终产物广受欢迎、体面可敬且利润丰厚（就让哲学家去琢磨这三个形容词该按什么顺序排列吧）。
坦率地说，这类活动也让我们间接受了益，业绩因此好了不少。要让“连环信”的圈子不断扩大，就需要越来越多的公司“原材料”，许多本来便宜的股票，连同一些没那么便宜的，也因此活跃起来9。我们若恰好持有这些股票，就能比原先可能等到的时间早得多，获得市场回报。不过，争抢这些公司的热情，也会使剩下那些基本面划算的投资机会大为减少。
我想，日后书写这一时期的股市和商业史时，梅先生文章中所描述的现象10，很可能会占据重要位置，甚至被称作一场狂热。不过，各位要知道，他这种指出“皇帝没穿衣服”的说法，与多数投资银行和眼下做得成功的投资经理并不合拍；对方也可能丢下一句“那又怎样？”或“尽情享受吧”，便不再理会。在我们这个投资世界里，人们未必非得被道理说服才肯相信。他们心怀期待，轻信而贪婪，急着抓住一个可以相信的理由。
最后，有本书把当下金融界写得极好，各位不妨赶快找来一读：亚当·史密斯的《金钱游戏》（The Money Game）11。书中满是洞察和妙趣横生的机锋。（注意：尽管目前我在推行“支持本地邮局局长”运动，但我并未随信附上这本书——它零售价是6.95美元。）
税务
由于几个不同寻常的因素，今年的税务数字比往常还难估算。普通收入肯定会比平常多，短期和长期资本利得的金额又可能有很大变化。年初，我建议各位估算季度预缴税款时，暂用8%的普通收入系数12，乘以各自在巴菲特合伙企业的资本账户金额。实际收益不会全是普通收入，这个系数已考虑长期资本利得的调整。如果各位9月15日那次季度预缴需要改用不同于8%的系数，我会在9月5日前通知。若无需调整，下一封信会在11月1日寄出，附上1969年的《承诺函》。
谨致问候，
沃伦·E·巴菲特
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