1979年伯克希尔·哈撒韦致股东的信

1979年经营业绩

我们仍然认为，衡量单一年度的经营业绩，最合适的指标是营业收益（不含证券利得或损失）占股东权益的比例，计算时所有证券均按成本计价。

如果证券按市价计量，股东权益就会随市价逐年大幅波动，用它作分母计算出的经营回报率，可能严重失真。例如，证券价值的大幅下跌可能导致极低的“市价”净值，使本来平庸的营业收益显得好得不真实。反之，股票投资越成功，净值基数就越大，经营业绩数字反而显得越差。因此，我们将延续以期初净资产（证券按成本计价）为基础报告经营业绩。

按此基准，我们在1979年取得了相当不错的经营业绩——但不及1978年——营业收益达到期初净资产的18.6%。当然，每股收益略有上升（约20%），但我们认为不应将此作为关注重点。1979年我们可运用的资本比1978年多得多，而运用这些资本的效率却不及上年，尽管每股收益上升了。即使是一个放着不动的储蓄账户，或一张收益率固定的美国储蓄债券，其“每股收益”也会不断增长，原因很简单：按既定利率取得的“收益”，不断被再投资并滚入本金。因此，只要分红比例够低，就连“停摆的钟”也能显得像成长股。

衡量管理层经营成效的首要标准，是所运用的权益资本取得高收益率（在不过度使用杠杆、不玩弄会计花招等前提下），而不是每股收益的持续增长。在我们看来，如果管理层和财务分析师不再那么看重每股收益及其年度变动，股东及公众就能更好地理解许多企业的经营情况。

长期业绩

衡量长期而非单一年度的经济表现时，我们认为，应充分计入已实现的资本利得或损失以及非常项目，并采用将股票投资按市价列示的财务报表。无论是已实现还是未实现的资本利得或损失，长期来看，对股东的重要性丝毫不亚于日常经营所得的收益；只是它们的短期影响常常难以预测，因此不适合用来衡量管理层单一年度的表现。

伯克希尔·哈撒韦1964年9月30日（即你们现任管理层接手时的前一财务年末）的每股账面价值为19.46美元1。到1979年末，将所持股票按市值计价后，伯克希尔的每股账面价值为335.85美元。账面价值的年复合增长率为20.5%。当然，这个数字远高于我们逐年计算的营业收益回报率的平均值，这表明，保险子公司股票投资的增值，对股东的整体投资回报有多么重要。或许还应公平地指出，1964年报出的账面价值在一定程度上高估了企业的内在价值，因为当时无论按持续经营还是清算来估值，账面上的每一美元资产，实际都不值一美元。（不过，负债是实实在在的。）

取得这些成绩期间，我们的杠杆一直较低：无论是以负债与股东权益之比衡量的财务杠杆，还是以保险业务保费与资本之比衡量的经营杠杆，都不高。此外，我们也没有大量发行或回购股份。基本上，我们一直以最初投入的资本为本经营2。从原有的纺织业务起步，我们——或通过我们的子公司蓝筹印花和韦斯科——已通过与私人业主协商，以现金收购了十三家企业的全部股权，并创立了另外六家。（值得一提的是，那些将企业出售给我们的人，几乎毫无例外地在出售当时及之后，都以一种格外诚信和公平的方式对待我们。）

不过，在自我陶醉之前，我们还得谈一个更重要的问题。几年前，一家每股净资产每年复合增长20%的企业，几乎注定能为它的所有者带来极为成功的实际投资回报。如今，这样的结果似乎不那么确定了。因为通货膨胀率，再加上个人所得税税率，最终决定了公司的经营成绩能否给各位股东带来好的投资回报，也就是让投入资金的购买力获得合理增长。

3%的储蓄债券、5%的银行存折储蓄账户和8%的美国中期国债，先后都因通胀而变了样：在投资存续期间，购买力非但没有增加，反而受到侵蚀。同样，只要通胀比目前普遍的水平再高一些，一家资本回报率为20%的企业，也可能让所有者蒙受实际回报上的损失。

如果我们能够继续实现20%的复合增长——无论如何这都不是一个轻松或确定的结果——并且这一增长一如既往地转化为伯克希尔·哈撒韦股票市值的相应增长，就像过去十五年里发生的那样，那么在14%的通货膨胀率下，你们的税后购买力增长可能将趋近于零。余下的六个百分点，在你们想要将那20%的名义年度收益变现的任何时刻，多半都会被用于缴纳所得税。

可以将这两者的组合——通货膨胀率加上企业所有者为将企业实现的年度收益转入自己口袋而必须支付的那部分资本比例（即，对股息征收的普通所得税和对留存收益形成的资本利得征收的税款）——视为一种“投资者痛苦指数3”。当这一指数超过企业的股东权益回报率时，即便投资者分文未花，他的购买力（实际资本）也会缩水。靠企业自身，我们解决不了这个问题；高通胀不会帮助我们取得更高的股东权益回报率。

一位对伯克希尔友好但眼光敏锐的评论人士指出，1964年底，我们的每股账面价值大约能买到半盎司黄金；十五年后，在我们把全部收益再投入、并付出大量血汗和泪水之后，每股账面价值仍然只能买下几乎同样的半盎司黄金。与中东石油也可以作类似比较。症结在于，政府极其善于印钞和制造承诺，却无法印出黄金或创造出石油。

我们会继续尽力管好企业内部的事务。但你应当理解，影响货币稳定性的外部条件，很可能正是决定你对伯克希尔·哈撒韦的投资能否获得真正回报的最重要因素。

收益来源

我们再次以表格形式列示伯克希尔的收益来源。正如去年所解释的，伯克希尔持有蓝筹印花公司约60%的股份，而蓝筹印花公司又持有韦斯科金融公司80%的股份。下表既列示了各业务实体的合计收益，也列示了伯克希尔应占的份额。所有归属于各业务实体的重大资本利得或亏损，均汇总在表末的已实现证券收益一项中，并未包含在营业收益内。

（单位：千美元）

蓝筹印花公司和韦斯科金融公司都是上市公司，各有自己的报告义务。在原年报第37至43页，我们转载了两家公司主要负责人的经营说明，其中描述了1979年的经营情况。由于会计和税务处理的复杂性，他们报告中提及的一些数字与上表中的数字并非完全一致。（亚诺马莫印第安人5只用三个数字：一、二和大于二。或许他们的时代终将到来。）不过，这些报告中的评述应有助于你理解他们管理的重要企业的基本经济特征和未来前景。

任何伯克希尔股东如需要这两家公司的完整年度报告，可分别致函蓝筹印花公司的罗伯特·H·伯德先生（地址：加利福尼亚州洛杉矶市东南大道5801号，邮编90040）或韦斯科金融公司的贝特·德卡德女士（地址：加利福尼亚州帕萨迪纳市东科罗拉多大道315号，邮编91109）索取。

纺织与零售业务

随着我们的保险业务在规模和盈利方面的大幅增长，这两个领域的重要性近年来有所下降。在关联零售公司，本·罗斯纳继续变戏法——从一顶小帽子里掏出大兔子。年复一年，相对于所用资本，他都能赚取很高的收益，而且这些收益都能兑现成现金（许多其他零售企业实现的收益往往沉淀在应收账款和存货的增加中，而他实现的都是真金白银）。他做到这些，还是在一个几乎不增长、人口结构也不理想的市场里。本今年76岁，同我们另外两位“后起之秀”一样——伊利诺伊国民银行的吉恩·阿贝格82岁，韦斯科的路易斯·文森蒂74岁——每年都比过去做得更好。

我们的纺织业务也在持续产生现金，但与投入的资本相比，回报率很低。这并非管理层的过失，而是他们所处行业的特性使然。在某些行业——例如一家电视网的电视台——投入其中的有形资本几乎不可避免会获得超常回报。这类企业的资产售价也同样高得惊人，每一美元有形资本往往要价十美元甚至更多，因为这些企业几乎总能带来极好的经济回报。尽管价格不菲，但“容易”的生意可能才是更好的路。

我们可以现身说法，因为我们试过另一条路。几年前，你们的董事长决定收购位于新罕布什尔州曼彻斯特的瓦姆贝克纺织厂，从而扩大了我们在纺织业的投入。从各项财务数字看，收购价都极其划算，远低于这家企业的营运资本；扣除营运资本后，大量机器设备和房地产对应的买价实际上还是负数。但这次收购是个错误。尽管我们拼尽全力，旧问题刚解决，新问题又冒了出来。

无论是从经营还是投资经验中，我们都得出这样一个结论：“困境反转”很少真正能够反转。同样的人才和精力，投入到“以合理价格买入的好企业”中，远比投入到“以便宜价格买入的差企业”中效果更好。虽然是个错误，但收购瓦姆贝克纺织厂并未酿成灾难。其中一部分业务，确实有益地补充了我们在新贝德福德的装饰布产品线，那是我们最有优势的业务。我们也许还能在规模大幅缩减后的曼彻斯特工厂实现盈利。然而，我们最初的设想并没有应验。

保险承保

去年我们曾预测，保险行业的综合损失和费用率（定义见原年报第36页）将“至少上升几个百分点，或许足以使整个行业陷入承保亏损的境地”。结果大致如此。1979年，财产责任险行业的综合损失和费用率上升了超过三个百分点，从大约97.4%升至100.7%。我们还预计，1979年我们的承保表现相对于行业会有所改善，这一点也如预期。我们自身的综合损失和费用率实际从98.2%降到了97.1%。我们对1980年的预测有一点与去年相同：我们仍然认为，行业的业绩表现至少会再恶化几个百分点。但是，今年我们没有理由认为我们的相对业绩会进一步改善。（别担心——我们不会为了验证这个预测而故意不尽全力。）

由菲尔·利舍负责的那部分国民赔偿保险公司保险业务取得了极为出色的业绩。在承保部罗兰·米勒和理赔部比尔·莱昂斯的协助下，该业务部门在约8200万美元的已赚保费基础上，实现了840万美元的承保利润。整个行业中，只有极少数公司能取得如此佳绩。

你会注意到，这个板块的已赚保费相较1978年有所下降。我们听到很多保险经理人说，愿意为了承保盈利而缩减业务量，但很少有人真的这么做。菲尔·利舍是个例外：如果业务合理，他就承保；如果不合理，他就拒绝。我们的政策是，即使主动增减业务量使工作量大幅波动，也不会因此裁员。我们宁愿组织里时不时有些人手富余，也不愿让每个人都忙得不可开交，去承保那些注定会让我们亏钱的业务。国民赔偿保险公司的创始人杰克·林沃尔特在公司创立之初就灌输了这种承保纪律，而菲尔·利舍从未动摇过。我们相信，这种坚定意志既罕见又合理——而且是经营一家一流财产责任险公司的绝对必要条件。

约翰·苏厄德在家庭与汽车保险公司继续取得扎实进展，主要靠大幅拓展一般责任险业务。这些责任险业务可能极具风险，但迄今为止的记录非常出色，而且，我们有约翰·麦高恩和保罗·斯普林曼这两位审慎的责任险经理人在拓展我们的能力。

由乔治·杨领导的再保险部门6，计入投资收益后，总体表现仍大致令人满意，但承保业绩仍然不尽如人意。我们认为再保险是一门非常艰难的生意，而且很可能会变得更加艰难。资金不断涌入，使承保的风险越来越多，费率却越来越低，许多新进入者很可能因此遭受惨重损失（而他们可能对此浑然不觉，直到深陷其中无法自拔；许多再保险业务具有异常“长尾”的特征，这一特征使得灾难性的当期损失可能会潜伏多年而不被发现）。我们也很难比同行高明太多，因此，在预计将延续很长时间的异常激烈竞争期间，我们的再保险业务量可能会大幅下降。

“本州”业务在1979年令人失望。乔治·比林斯在得克萨斯联合保险公司再次交出优异成绩，赢得了“本州”保险公司中赔付率最低的年度奖项，弗洛伊德·泰勒在堪萨斯火灾与责任险公司也表现优异。但其他几项业务，尤其是Cornhusker保险公司——我们最早也是规模最大的“本州”业务，历史上一直表现优异——承保业绩不佳，而数据处理、行政和人事方面的问题又加剧了这一困境。我们在重组数据处理工作时犯了一些重大错误，纠正这些错误需要时间，也要付出代价。不过，约翰·林沃尔特已全力着手整顿，我们相信，在最近加盟的几位得力干将的协助下，他会取得成功。

我们在工伤赔偿保险方面的表现7，远远超过我们在1979年初有理由期待的水平。加州的良好环境为我们取得好成绩创造了非常有利的条件，但除此之外，赛普拉斯保险公司的米尔特·桑顿，以及国民赔偿保险公司加州工伤赔偿业务部的弗兰克·德纳尔多，两人的表现都堪称卓越。我们曾经坦承——而且理由充分——在收购方面犯过一些错误，但收购赛普拉斯的结果证明，我们淘到了一块绝对的瑰宝。米尔特·桑顿和菲尔·利舍一样，只做自己理解、也愿意做的业务，不在乎这会怎样影响业务量。其结果是，他手头有一批优质的业务组合和一支运作异常出色的员工队伍。弗兰克·德纳尔多整顿好了他在洛杉矶接手的那个烂摊子，成果远超我们的预期，节省的金额达到了百万美元量级。如今基础已经打好，他可以着手发展业务了。

年底时，我们在切特·诺布尔（Chet Noble）的管理下进入了保证险再保险这一专业领域。至少在一开始，这项业务的规模会相对较小，因为我们的方针是寻找那些认识到需要与再保险人建立长期“伙伴式”关系的客户公司。已经成为客户的保险公司都很优秀，我们对此很满意，并希望随着我们在保证险领域的财务实力和稳定性日益为人所知，能再吸引几家最出色的原保险公司成为客户。

传统观点认为，1980年保险承保业务整体表现将很糟糕，但费率大概会在一年左右开始回升，从而在1981年的某个时候带来周期的转折。我们不同意这种看法。当前利率很高，促使保险公司为了争取业务，接受过去完全无法容忍的承保亏损。经理们会谴责为了获取投资收益而承保亏损的愚蠢行为，但我们相信许多人仍会这样做。因此，我们预期竞争会使保险公司容忍比过去更高的承保亏损，而且未来的综合损失和费用率将平均高于过去。

在一定程度上，汽车事故频率的显著下降，推迟了保险公司为亏损经营付出代价的日子——这很可能主要是因为油价上涨后，人们改变了驾驶习惯。我们认为，如果驾驶习惯没有改变，汽车保险费率不会高出多少，而承保结果会糟糕得多。这份天降的好运不会永远持续下去。

我们的预测是，未来五年行业平均综合损失和费用率将在105左右。我们很有信心，某些业务的承保表现会远超行业平均水平。但要使公司整体的综合损失和费用率低于行业平均，仍然不容易。在保险业，你总能遇到许多意外。

尽管如此，我们仍然相信保险可以成为一门非常好的生意。在这一行，有没有管理才能，往往会在业绩上体现得格外明显。我们拥有的许多经理人，其才能既已被证实，又在持续成长。（此外，通过投资赛富柯公司（SAFECO）和盖可（GEICO），我们在这两家拥有真正杰出管理团队的公司中持有非常庞大的间接权益。）因此，我们预计，多年下来，保险业务会取得良好成绩。然而，这门生意也可能在某一个年份出现极其糟糕的结果。如果汽车险领域的事故频率突然逆转上升，我们和其他同行都很可能经历这样一个年份。

保险投资

近年来，我们在这一节中详细讨论过保险公司持有的股票投资。1979年，它们的表现依然出色，主要原因是，我们投资的企业几乎无一例外都交出了出色的经营成绩。按保险公司所持股份计算，我们应占的被投资企业留存收益，每年都在增加，如今总额已十分可观；这些收益没有计入我们的财务报表。我们相信这些公司的管理层将会有效利用这些留存收益，让我们应占的每一美元留存收益，日后带来一美元或更多的持股市值增长。我们的未实现收益在一定程度上反映了这一过程。

下表列示了我们持有的、年末市值超过500万美元的股票投资：

我们目前认为，1980年的股票市场走势很可能会导致我们的投资组合近年来首次跑输市场。我们非常喜欢我们重仓投资的公司，并且不打算为了迎合特定年份的市场而做出任何调整。

鉴于我们在近几年的年度报告中已经充分讨论了关于股票的投资理念，在此花更多篇幅讨论债券投资可能更为合适，尤其考虑到年末以来的情况。保险行业在债券方面损失了大量资金——尽管按照会计惯例，保险公司可以按摊余成本列示其债券投资8，而不管其市场价值是否已受损。实际上，恰恰是这种会计惯例可能在很大程度上促成了这些损失；如果管理层被迫确认市场价值，他们或许会更早注意到超长期债券合约的风险。

讽刺的是，许多保险公司认为在通胀时期签发一年期的汽车保单不合适，于是推出了六个月期的保单作为替代。众多保险经理人说：“怎么能指望我们预测十二个月以后的医疗费、汽车配件价格这类难以预料的事呢？”然而，在认定通胀世界里为保险确定一个一年期固定价格都太长了之后，他们转过头来，拿着卖出那份六个月保单的收入，以固定利率将这笔钱贷出去三四十年。

在这个饱受通胀困扰的世界里，超长期债券，是最后一种仍在普遍签订的、期限很长的重大固定价格合约。需要在1980年至2020年间使用资金的借款人，现在就能锁定其中每一年的资金价格；而汽车保险、医疗服务、新闻纸、办公场所——或几乎任何其他产品或服务——的买家，如果现在要求锁定价格，一直有效到1985年，得到的回应会是哄堂大笑。因为在几乎所有其他商业领域，长期合同的各方现在要么以某种方式对价格进行指数化处理，要么坚持要求有权每年左右重新审视一次情况。

债券领域的观念却一直没有跟上变化。几乎不能指望资金的买家（借款人）和中间人（承销商）去提出这是否合理的问题，而卖家（贷款人）则在经济和合同领域的一场革命中酣睡不醒。

在过去几年里，我们的保险公司一直没有净买入普通长期债券（即不附转股权或其他带来额外获利机会的条款的债券）。当然，在普通债券领域也有一些买入，但卖出及到期收回的金额抵消了买入额。甚至在此时期之前，我们就从未买过三四十年期的债券；相反，我们试图在普通债券领域专注于带有偿债基金的较短期债券，以及那些因债券市场效率低下而显得相对低估的债券。

然而，面对外部环境的变化，我们当时那点谨慎远远不够。别人沉睡时，你若只是半梦半醒，也不足以保护自己。我们当初买入15年期债券就是一个错误，而我们确实这么做了；当我们开始形成目前这些看法时，没有卖掉它们（必要时即使亏本也应卖出），则是更大的错误。（当然，现在事后看，这些观点要清晰明确得多；您若要问我们去年为什么不写这个话题，也是合情合理的。）

当然，为开展保险业务，我们必须持有相当数量的债券或其他以固定美元金额偿付的债权。过去几年，我们在这类固定美元投资上的净增投入，仅用于购买可转换债券。我们认为，有了转股选择权，这部分债券投资的平均期限，实际上远短于发行条款载明的到期期限（即，在我们选择的适当时机，我们可以通过转换为股票来终止债券合约9）。

这一债券政策使我们的未实现损失显著低于绝大多数财产责任险公司所遭受的损失。此外，我们近年来对股票的强烈偏好也帮了忙，这使得我们整体的债券比重相对较低。尽管如此，我们在债券上还是遭受了损失，而且我们觉得，从某种意义上说，相比那些对逐渐显现的问题浑然不觉的同行，我们犯这样的错，更不值得原谅。

回想一下我们的纺织业经验，我们本应认识到，在一个大潮对我们极其不利的领域，试图表现得十分聪明（通过偿债基金和其他特殊类型债券）是徒劳的。

我们严重怀疑，在一个美元价值几乎注定逐日缩水的世界里，以美元计价的超长期固定利率债券是否还是一种合适的商业合约。这些美元，以及其他政府发行的纸钞，也许存在太多结构性缺陷，难以充当可靠的长期商业计价单位。果真如此，真正的长期债券可能会变得过时，而购买了那些2010年或2020年到期的债券的保险公司可能会面临重大且持续的问题。同样，我们对自己持有的15年期债券也不会满意，这一错误每年都会损害我们的盈利能力。

我们的一些可转换债券在我们看来特别有吸引力，而且，可转换成的股票也能像我们直接持有的股票一样，受益于被投资企业的利润留存。我们期望在这些债券上赚钱（有些债券已经让我们赚到了钱），并且希望我们在这方面的利润能够抵消在普通债券上的损失。

当然，也可能是我们现在的分析过于悲观。出现极低通胀率的几率并非为零。通胀是人为造成的；也许它也能人为加以控制。令我们警醒的威胁可能也会引起立法者和其他强大群体的警觉，从而促使他们做出适当的回应。

此外，当前的利率水平已包含了比一两年前高得多的通胀预期。目前的利率可能已足以保护债券买家，甚至绰绰有余。我们甚至可能错过债券价格大幅反弹所带来的巨额利润。然而，我们不愿意现在就为2010年或2020年交付的一磅喜诗糖果或一码伯克希尔布料固定价格，这同样使我们不愿意购买那些现在就确定未来那些年份货币使用价格的债券。总而言之，我们选择波洛尼厄斯10（略作改动）的忠告：“既不做一个短期借款人，也不做一个长期贷款人。”

银行业

这是我们最后一年能把伊利诺伊国民银行和信托公司作为伯克希尔·哈撒韦的子公司来报告。因此，我们特别高兴地报告，在吉恩·阿贝格和皮特·杰弗里的管理下，该银行打破了以往所有记录，去年的平均资产收益率约为2.3%11，这一水平再次超过大型银行平均水平的三倍，并且是那些被视为优秀的银行的两倍多。这样的成绩实在非同凡响，伯克希尔·哈撒韦的股东应当为吉恩·阿贝格在今年——以及自1969年我们收购该银行以来的每一年——的表现起立鼓掌。

如各位所知，1969年《银行控股公司法》12要求我们在1980年12月31日前剥离该银行。多年来，我们一直期望通过在1980年进行一次分拆来满足这一要求。然而，联邦储备委员会已采取强硬立场，认为如果该银行被分拆，伯克希尔·哈撒韦的任何高管或董事都不能担任分拆后的银行或银行控股公司的高管或董事，即使像我们这种情况——同一人将拥有两家公司各自超过40%的股份——也不例外。

在这种情况下，我们正在研究出售银行80%至100%股权的可能性。我们对任何买方都会非常挑剔，选择标准也不仅仅基于价格。这家银行及其管理层对我们一直非常友善，如果我们必须出售，希望能确保他们得到同样好的对待。如果在初秋之前无法获得公允价格和合适买家，分拆仍然是一种可能。

不过，你们应该认识到，我们不能指望用出售银行所得的资金，买回相当于这家银行全部、甚至大部分的盈利能力。因为你根本无法以我们在出售银行时可能获得的市盈率倍数，买到同样高质量的企业。

财务报告

1979年，伯克希尔·哈撒韦的股票开始纳入纳斯达克的报价交易系统。这意味着本公司的股票现在可以在《华尔街日报》的场外交易报价版面上找到，列在“额外场外报价”部分。在此之前，尽管我们的盈利水平是某些定期被报道公司的上百倍甚至更高，《华尔街日报》和道琼斯新闻快报都不会刊登我们的盈利数据。

而现在，道琼斯新闻快报会在我们发布季度盈利后立即播报，此外，新闻快报和《华尔街日报》都会刊登我们的年度盈利。这解决了长期以来困扰我们的信息传播问题。

在某种程度上，我们的股东群体相当特殊，这也影响了我们向各位报告的方式。例如，每年年末，大约98%的发行在外股份由年初就是股东的人持有。因此，在年度报告中，我们会接着往年已向各位介绍的情况往下讲，避免重复大量资料。这样你们能获得更有用的信息，我们也不会感到乏味。

此外，大约90%的股份由那些将伯克希尔作为其最大证券持仓的投资者持有，而且往往是遥遥领先的最大持仓。这些股东中的许多人愿意花大量时间阅读年度报告，而我们则试图提供如果角色互换，我本人也希望得到的信息。

与之相反，我们的季度报告不包含任何叙述性内容。我们的股东和管理层都以非常长远的眼光看待这项事业，每个季度都要对那些具有长期意义的事情说出新见解，或作出有意义的评论，确实很困难。

但是，当你们收到我们的信函时，信就会由你们付钱请来经营这家公司的人亲自写。你们的董事长坚信，企业所有者有权直接从首席执行官那里了解公司正在发生什么，以及他如何评估业务的现状和前景。你们在私人公司会要求如此；在上市公司也同样应该如此。一年一度的受托经营报告，不应交由专门负责这类事务的员工或公关顾问代写；这些人往往无法像经营者面对企业所有者那样，坦诚地说明公司的情况。

我们要求旗下各业务单元的经理向伯克希尔如实报告经营情况；同样，各位作为企业所有者，也有权要求我们这样向你们报告。显然，细节程度会有所不同，特别是在信息可能对竞争对手有用时。但交代情况的范围、是否兼顾好坏两面，以及坦诚程度，都应该相近。当我们的运营经理向我们汇报情况时，我们不期望收到一份公关文件；同样，我们认为你们也不应该收到这样一份文件。

在很大程度上，公司招来的股东，往往就是它们想要、也理应得到的那一类人。如果公司将思维和沟通的重点放在短期业绩或短期股市影响上，那么在很大程度上，它们吸引的股东也会关注同样的因素。如果它们对投资者玩世不恭，那么最终，投资界也极有可能会以同样的态度回报它们。

受人尊敬的投资人和作家菲尔·费舍尔曾将公司吸引股东的策略比作餐厅招揽食客。一家餐厅可以寻找特定的客户群——快餐爱好者、精致餐饮客、东方美食客等等——最终网罗到情投意合的一批回头客。如果餐厅把功夫做足，顾客对服务、菜品和价位满意，便会持续光顾。但餐厅不能朝三暮四，到头来还指望留住一批开心且稳定的主顾。要是一家馆子在法式大餐和外卖炸鸡之间摇来摆去，结果只会落得顾客一头雾水、满腹不满，食客来来去去，像走旋转门一样。

公司及其所追求的股东群体也是同样的道理。你没办法面面俱到讨好所有人，同时去吸引那些主要诉求大相径庭的股东——有人要眼前的高股息，有人求长期的资本增值，有人盼着股价上演烟花般的行情。

有些管理层一门心思想让自己公司的股票交易活跃，这套心思我们实在参不透。说白了，这等于是管理层希望现有客户中有相当一部分人不断离开公司，好让新客户取而代之。毕竟，若没有大批老股东退出，又怎能让大批抱着新期望的股东进来。

我们更喜欢那些中意我们服务和菜单、年复一年回来的股东。伯克希尔·哈撒韦股东的这些“席位”，恐怕很难找到比各位更合适的人来坐。因此，我们希望股东群体仍能保持稳定，很少更换。这些股东了解我们的经营，认同我们的方针，对未来也与我们有相同的期待。我们希望不辜负他们。

展望

去年我们说过，预计营业收益的美元总额会增长，但权益回报率会下降。这个判断后来被证明没错。我们对1980年的预测仍与去年相同。如果结果与预测有出入，那也会是实际表现低于预测。换句话说，我们几乎可以肯定，以新年度约2.36亿美元的期初股东权益13（证券按成本计价）为基数，营业收益回报率将低于1979年的18.6%14。此外，营业收益的美元总额也有相当可能低于1979年；结果部分取决于银行股权的处置时点，部分取决于保险承保利润的下滑程度，还有部分取决于储蓄与贷款行业所遇盈利问题的严重性。

对于保险公司持有的股票投资，我们依然十分看好。我们预期，假以数年，按我们在这些公司的持股份额计算，我们应占的盈利能力会十分可观，并继续增长。在绝大部分情况下，这些都是极其出色的企业，有着极其出色的管理，并且是以极具吸引力的价格买下来的。

我们公司所奉行的原则是：财务决策集中在最高层（不妨再强调一下，是最上面的那一层），经营管理权则大幅下放给各家公司或业务单元的主要负责人。我们公司总部的人员刚好够凑一支篮球队（办公场所也就用掉区区1500平方英尺）。

这种模式偶尔会铸成大错，而这些错误如果通过更严密的运营控制，本可以避免或减轻。但这种做法也省去了层层管理带来的巨额成本，并使决策速度大幅提高。正因为每个人都有很多事要做，最后做成的事也就很多。最重要的是，这让我们能够吸引并留住一批极其出色的人才——用通常办法根本招不到的人——他们觉得，在伯克希尔工作，跟自己当家做主几乎没有区别。

我们给了他们莫大的信任——而他们的成就，远远超出了这份信任。

沃伦·E·巴菲特，董事会主席

1980年3月3日