1997年致股东的信

伯克希尔业绩与标普500指数对照

【原表说明】原年报中，本表位于董事长致股东信的对页。年度变化以百分比计；相对表现为两者相差的百分点。

【原表注】

1. 除以下年份外，数据均按日历年度计算：1965年和1966年为截至9月30日的年度；1967年为截至12月31日的15个月。
2. 自1979年起，会计准则要求保险公司持有的股票证券按市价计量，此前则按成本与市价孰低计量。本表已将伯克希尔截至1978年的业绩重述，以符合变更后的准则。除此之外，业绩均按最初报告的数字计算。
3. 标普500指数数据为税前数据，伯克希尔的数据为税后数据。假如伯克希尔这样的公司只是持有标普500指数，并计提相应税款，在指数回报为正的年份，其业绩会落后于指数；在指数回报为负的年份，则会好于指数。长年累积下来，税收成本会使总体表现显著落后于指数。

致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：

1997年我们的净资产增加了80亿美元，A类股和B类股的每股账面价值因此都增长了34.1%。在过去33年中（即现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增长到25,488美元，年复合增长率达到24.1%2。

【原作者注】本报告所有数据均适用于伯克希尔的A类股，A类股承接了公司在1996年之前唯一发行在外的那类股票。B类股的经济权益相当于A类股的1/30。

面对34.1%的增长，大可以宣布胜利然后就此翻篇。但去年的业绩算不上什么了不起的胜利：当股市像1997年那样一飞冲天时，任何投资者都能录得大幅回报。在牛市中，你必须避免犯那只自鸣得意的鸭子所犯的错误——它在一场倾盆大雨后嘎嘎夸口，以为自己能浮得这么高，全靠划水的本事。一只有头脑的鸭子，会在暴雨过后把自己在池塘里的位置和其他鸭子比一比。

那么，我们这群鸭子1997年的评级如何呢？原年报对页的表格显示，虽然我们去年奋力划水，但那些只是被动投资标普500指数的鸭子，和我们上升的速度几乎一样快。因此，我们对1997年业绩的评价是：嘎嘎。

在市场繁荣时，我们与标普500指数相比往往处于劣势。指数本身不承担任何税收成本，共同基金也一样，因为税款都由基金持有人承担。相反，去年伯克希尔为联邦所得税支付或计提了42亿美元，这大约相当于我们期初净资产的18%。

伯克希尔永远需要缴纳公司税，这就意味着它必须克服这一拖累，才能证明其存在的价值。显然，伯克希尔副董事长兼我的合伙人查理·芒格和我，不可能每年都克服这项劣势。但我们预期，长期来看，我们能相对于指数保持一个适度的优势，而这也正是你应该用来衡量我们的标尺。我们不会要求你采纳那位芝加哥小熊队球迷的人生哲学——面对一连串表现平平的赛季，他回应道：“何必烦恼呢？反正人人都会隔三差五碰上一个糟糕的世纪。”

当然，账面价值的增长并不是伯克希尔的最终衡量标准。真正重要的是每股内在商业价值的增长。不过，通常这两个指标会大致同步变动，1997年的情况也是如此：在盖可业绩大爆发的引领下，伯克希尔的内在价值（远高于账面价值）几乎以与账面价值相同的速度增长。

关于“内在价值”一词的更多解释，你可以去查阅原年报第62至71页重印的《所有者手册》。这份手册阐述了我们对待所有者的经营原则，这些信息对所有伯克希尔股东都十分重要。

在我们前两年的年度报告中，我们提供了一张我和查理认为对估算伯克希尔内在价值至关重要的表格。下面更新了这张表，列出构成伯克希尔价值的两个关键部分。第一栏列出了我们每股拥有的投资（包括现金和现金等价物），第二栏显示的是伯克希尔经营性业务的每股税前收益：它是在扣除全部利息和公司费用之后、但未扣除所得税和购买会计调整（见原年报第69、70页）之前计算的。第二栏不包括我们从第一栏所示投资中实现的所有股息、利息和资本利得。实际上，这两栏展示的是如果伯克希尔被一分为二会是什么样子：一个主体持有我们的投资，另一个主体负责经营我们所有的业务并承担所有公司成本。

有些评论人士无视我们38000名员工对公司的贡献，只把伯克希尔视为一家事实上的投资公司，他们应该研究一下第二列的数字。我们在1967年完成了第一笔企业收购，自那时起，我们的税前营业收益已从100万美元增长至8.88亿美元。此外，如前所述，在这次计算中，我们将伯克希尔所有的公司费用——660万美元的管理费用、6690万美元的利息支出和1540万美元的股东指定捐赠——都分配给了经营性业务，尽管其中一部分本可以同样合理地分配到投资业务上。

以下是这两个部分按十年划分的增长率：

1997年，我们业务的两个部分都以令人满意的速度增长，投资每股增加9,543美元，增幅33.5%；营业收益每股增长296.43美元，增幅70.3%。有一项重要提醒：由于我们在超级巨灾保险业务上运气不错（后文将讨论），加上盖可的承保收益远超我们在大多数年份所能预期的水平，我们1997年的营业收益远好于我们此前的预判，也超过了我们对1998年的预期。

未来，无论是投资还是经营，我们的进展速度都必然会下降。对于任何配置资本的人来说，成功之后随之而来的便是空间的收窄。我自己的经历就说明了这一点：早在1951年，我在哥伦比亚大学上本·格雷厄姆的课时，一个能带来1万美元收益的想法，就能将我当年的投资业绩提升整整100个百分点3。而今天，一个能为伯克希尔带来5亿美元税前利润的想法，只能为我们的业绩增加1个百分点。难怪我在20世纪50年代的年度投资回报比此后任何一个十年的年度回报都高出近30个百分点。查理的经历也类似。我们当年并非更聪明，只是规模更小。以我们目前的规模，即便我们能取得业绩优势，幅度也只会很小。

不过，对我们有利的是，我们已经投入资本的那些企业——无论是我们控股的经营性子公司，还是我们作为被动投资者持股的公司——都具有极佳的长期前景。我们还幸运地拥有一支在能力和专注度上都无与伦比的管理团队。这些经理人大多都很富有，并不需要从伯克希尔领取薪酬来维持他们的生活方式。他们工作的动力来自取得成就的喜悦，而非名利。

尽管我们对自己所拥有的一切感到满意，但为新进资金寻找去处时，前景却不令人满意。无论是企业还是股票，价格都处于高位。这并不意味着企业或股票的价格就会下跌——我们对此完全没有看法——但这确实意味着，当我们投入新资金时，所能获得的预期收益相对微薄。

在这种情况下，我们努力保持泰德·威廉姆斯那样的纪律。在他的《击球的科学》一书中，泰德解释说，他将好球区划分成77个格子，每个格子有棒球大小。他只挥击落入他“最佳”格子的球，他知道这样能让他的打击率达到四成；而如果去够好球区“最差”位置——外角低处的球，他的打击率就会降到两成三。换句话说，耐心等待甜区球，意味着通往名人堂；不加选择地挥棒，则意味着只能去小联盟。

即使这些生意的“来球”进入了好球区，我们现在看到的也只不过是擦着外角低位的边球。如果挥棒，我们就只能接受低回报。但如果放任今天所有的球都飞过，谁也无法保证下一次看到的球会更合我们的口味。或许反常的是过去那些诱人的价格，而不是今天的高价。和泰德不同，我们可以连续放过三个擦边球而不被三振出局；然而，日复一日就这么扛着球棒站在那里，我也不觉得有趣。

非传统投资

当我们找不到最心仪的投资——一家经营良好、价格合理且经济特征出色的企业——时，我们通常会把新资金投向期限极短、质量最高的工具。不过，偶尔我们也会涉足其他领域。很显然，我们相信所做的这些另类投资更有可能带来盈利而非亏损。但我们也明白，它们缺乏以诱人价格买到一家卓越企业时的那种盈利确定性。遇到那种机会，我们知道自己铁定能赚钱——唯一的问题不过是何时。而对于另类投资，我们只是认为自己会赚钱4。但我们也意识到，有时会遭遇亏损，且偶有巨额亏损。

年终时，我们持有三项非传统头寸。第一项是1400万桶石油的衍生品合约，这是我们在1994-95年间建立的4570万桶头寸的剩余部分。在1995-97年间，我们结算了3170万桶的合约，这为我们带来了约6190万美元的税前收益。我们剩余的合约将在1998年和1999年到期。截至年底，这些合约有1160万美元的未实现收益。会计准则要求商品头寸按市价入账。因此，我们的年度和季度财务报表都会反映这些合约上任何未实现的收益或亏损。在我们建立这些合约时，远期交割的石油价格似乎略有低估。不过，今天我们对它的吸引力已无看法。

第二项非传统投资是白银。去年，我们买入了1.112亿盎司。按市价计算，该头寸在1997年为我们带来了9740万美元的税前收益。在某种意义上，对我来说，这是重操旧业：三十年前，我买入白银是因为我预计美国政府会让它退出货币舞台。自那以后，我一直关注这种金属的基本面，但并未持有。近年来，银锭库存大幅下降，去年夏天查理和我得出结论：需要更高的价格才能使供需恢复平衡。需要指出的是，通胀预期在我们对白银价值的计算中没有起任何作用。

最后，年终我们最大的非传统头寸是46亿美元（按摊余成本计）的美国长期零息国债。这些证券不支付利息。相反，它们通过购买时的折价来为持有者提供回报，这一特性使得它们的市场价格会随利率变动而剧烈波动。如果利率上升，持有零息债券将损失惨重；如果利率下降，则能获得巨大收益。由于1997年利率下降，我们在这一年结束时，零息债券的未实现税前收益达5.988亿美元。因为这些证券按市价入账，该收益已反映在年终账面价值中。

在购买零息债券，而不是继续持有现金等价物这件事上，我们冒着让自己显得很愚蠢的风险：像这样基于宏观判断的头寸，成功的概率从来不会接近100%。不过，你们付钱给查理和我，是让我们运用自己最佳的判断力，而不是避免尴尬，当我们认为胜算较大时，偶尔就会做出非传统的举动。万一我们栽了跟头，还请对我们友善一些。届时，我们将和克林顿总统一样，感受到你们的痛苦：芒格家族超过90%的净资产都在伯克希尔，巴菲特家族的这一比例则超过99%。

我们如何看待市场波动

一个小测验：如果你打算一辈子吃汉堡包，自己又不是养牛户，你希望牛肉价格更高还是更低？同样，如果你总归要时不时买辆车，自己又不是汽车制造商，你希望车价更高还是更低？这些问题的答案，自然不言而喻。

现在来做期末考试：如果你预计在未来五年里会成为净储蓄者，那么你应该希望这期间的股市是涨还是跌？许多投资者都答错了这道题。即便他们未来很多年都将持续净买入股票，他们依然会在股价上涨时欣喜不已，在股价下跌时垂头丧气。实际上，他们之所以高兴，是因为他们很快要买的“汉堡包”涨价了。这种反应毫无道理。只有那些短期内将要卖出股票的人，才应该为看到股价上涨而高兴。潜在买家应该更偏好股价下跌。

对于不打算卖出的伯克希尔股东而言，这个选择更是明摆着的。首先，我们的股东即便把个人赚的钱花得一分不剩，也在自动进行储蓄：伯克希尔通过留存所有收益，为他们进行“储蓄”，随后再运用这些储蓄去购买企业和证券。很显然，我们买得越便宜，我们股东的间接储蓄计划就越有利可图。

此外，通过伯克希尔，你还持有那些不断回购自家股票的公司的大量头寸。当股价下跌时，这些回购计划带给我们的好处会随之增加：当股价低时，被投资公司花钱回购股票，能使我们的持股比例提高得更多，比股价高时更划算。例如，可口可乐、《华盛顿邮报》和富国银行在过去年份以极低价格进行的回购，给伯克希尔带来的好处，就远多于它们如今以更高价格进行的回购。

每年年底，伯克希尔大约97%的股份都还持在年初时的同一批股东手中。这使他们成为储蓄者。因此，他们应该为市场下跌而高兴，因为市场下跌能让我们及我们的被投资公司更有利地运用资金。

所以，当你看到“市场下跌，投资者损失惨重”这样的标题时，请报以微笑。在脑海中把标题改成：“市场下跌，减仓者损失惨重——但投资者受益。”尽管撰写文章的人经常忘记这个基本道理，但每一笔卖出都对应着一笔买入，伤害一方的必定有益于另一方。（就像高尔夫比赛里说的：“每一推都会让某人心满意足。”）

我们从20世纪七八十年代许多股票和企业的低价中获益巨大。在那时，对投资过客充满敌意的市场，对打算永久定居的投资者却十分友好。近些年来，事实已证明，我们在那几十年间采取的行动是对的，但我们找到的新机会却寥寥无几。作为一家企业“储蓄者”，伯克希尔一直在不断寻找合理部署资本的方法，但要找到真正能让我们兴奋起来的机会，可能还需要一些时日。

保险业务——概述

不过，让我们感到兴奋的却是我们的保险业务。盖可正展翅高飞，而且我们预计它会继续保持这一势头。然而，在我们详细阐述这一点之前，还是先来讨论一下“浮存金”及其成本应如何衡量。除非你理解了这个概念，否则你将无法对伯克希尔的内在价值做出有依据的判断。

首先，浮存金是我们持有但不属于我们的钱5。在保险运营中，浮存金的产生是因为保费在损失赔偿支付之前就已收取，这个时间间隔有时会长达多年。在此期间，保险公司可以将这笔钱用于投资。这件好事通常也有代价：保险公司收取的保费，一般都不足以覆盖其最终必须支付的损失和费用。这就使得保险公司产生“承保亏损”6，而这正是浮存金的成本。如果一家保险公司的浮存金成本长期低于该公司为获取资金所需付出的其他成本，那么这门保险生意就有价值。但如果其浮存金成本高于市场资金成本，那这就是一门糟糕的生意。

这里有必要提个醒：由于损失成本必须估计，保险公司在计算承保业绩时有很大的自由裁量余地，这使投资者极难计算一家公司真正的浮存金成本。估计错误——通常是无心之过，但偶尔也未必——可能数额巨大。这些估算失误会直接影响利润。经验丰富的观察者通常能察觉大规模准备金计提错误，但一般大众通常只能接受摆在他们面前的数据，有时，连知名审计机构默许的那些数字，也让我惊讶不已。就伯克希尔而言，查理和我向各位报告承保业绩时，力求保守。因为我们的经验是，保险行业的意外，几乎都是令人不快的。

如下表数字所示，伯克希尔的保险业务一直是巨大的赢家。编制本表时，我们按以下办法计算浮存金：将净损失准备金、损失调整费用准备金、分入再保险业务持有的资金及未到期保费准备金相加，再减去应收代理人款项、预付展业成本、预付税款和分入再保险业务相关的递延费用。我们产生的浮存金相对于我们的保费规模金额相当大。我们的浮存金成本取决于承保亏损或承保利润。在出现承保利润的年份（例如最近五年），我们的浮存金成本为负数。实际上，我们相当于因为持有这些资金而获得了报酬。

自1967年我们进入保险业务以来，我们的浮存金以每年21.7%的复合增长率增长。更妙的是，这没花我们一分钱成本，实际上还为我们创造了收益。这就出现了一个会计上的反差：尽管浮存金在我们的资产负债表上列示为一项负债，但它对伯克希尔的价值，却高于同等金额的净资产所能带来的价值。

随着几份大额合同到期，我们的浮存金在1998年第一季度将有所下降，但我们预计其长期将大幅增长。我们同样相信，我们的浮存金成本将继续保持非常有利的水平。

超级巨灾保险

然而，我们的浮存金成本偶尔也会急剧飙升。之所以会这样，是因为我们大量涉足了超级巨灾保险业务，而这种业务本质上是所有保险险种中波动性最大的。在这项业务中，我们出售保单给保险和再保险公司，帮助它们限制特大灾难发生时的损失。对于经验老道的买家而言，伯克希尔是首选的保险公司：当真正的大灾降临时，超级巨灾保险承保商的财务实力将面临考验，而伯克希尔在这方面的实力无人能及。

由于真正重大的灾难是罕见事件，因此可以预期我们的超级巨灾保险业务多数年份会录得可观的利润——偶尔则会出现巨额亏损。换言之，评估我们超级巨灾保险业务的吸引力，需要许多年时间。然而，你必须明白的是，在超级巨灾保险业务上遭遇一个真正可怕的年份，这不是一种可能性——而是一种必然7。唯一的问题是，它什么时候来。

去年，我们的超级巨灾保险业务非常幸运。全球没有发生任何导致巨额保险损失的灾难，因此我们收到的几乎所有保费都直接转化为了利润。不过，这个好结果也有不利的一面。许多“缺乏专业判断”的投资者——意思是，他们依赖销售人员的游说，而不是依靠自己的承保知识——通过购买几张名为“巨灾债券”的纸，进入了再保险行业。然而，“巨灾债券”中的“债券”二字，实为一种奥威尔式的误用：真正的债券要求发行人必须支付；而这些债券，实际上是一份让购买者承担有条件付款承诺的合约。

这种错综复杂的安排之所以出现，是因为这些合约的推广人希望规避禁止未获得州政府许可的实体承保保险业务的法律。对推广人而言，附带的好处是，把这种保险合同称为“债券”，也可能导致不老练的买家误以为这些工具的实际风险远小于其真实情况。

如果定价不当，这些合同便蕴含着真正超乎寻常的风险。然而，巨灾保险一个有害的特性在于，即使定价严重错误，也很可能在相当长的一段时间内不会被发现。举个例子，想想掷一对骰子掷出12点的概率——是1/36。现在，假设骰子每年掷一次；你，作为“债券买家”，同意如果出现12点就支付5000万美元；而为了“承保”这一风险，你每年收取100万美元的“保费”。这意味着你把这项风险的价格定得太低。尽管如此，你可能年复一年地以为自己正在赚钱——而且是轻松钱。实际上，你有75.4%的概率在十年内8一分钱也不用赔出去。然而，最终你会赔个精光。

在这个掷骰子的例子中，概率很容易计算。涉及到巨型飓风和地震的计算，必然模糊得多，我们在伯克希尔能做的，最多也只是估算这类事件的可能性范围。精确数据的缺乏，加上此类巨灾的罕见性，正中那些推广人的下怀，他们通常会聘请一位“专家”来向潜在的债券买家提供关于赔付概率的意见。这位专家不会把自己的钱放上赌桌。相反，他会预先收取一笔费用，这笔钱无论他的预测有多么不准确，都永远归他所有。令人惊讶的是：当赌注很高时，总能找到一位会信誓旦旦——回到我们的例子——宣称掷出12点的几率不是1/36，而更像是1/100的专家。（公平地说，我们应该补充一点，这位专家很可能确实相信他给出的概率是正确的，这样一来，他或许没那么该受谴责，却更加危险。）

“投资者”资金涌入巨灾债券市场——这些债券的结局很可能“名副其实”——已使超级巨灾保险的价格大幅下跌。因此，我们在1998年将会减少承保。不过，我们手上有些大额多年期合约仍在有效期内，这会缓和业务下滑。其中最大的是我们在去年年报中提及的两份保单——一份覆盖佛罗里达州的飓风风险，另一份是与加州地震局（California Earthquake Authority）签署的，覆盖该州的地震风险。我们的“最坏情况”损失仍为税后约6亿美元，也就是我们在加州地震局这份保单下可能蒙受的最大损失。尽管这个潜在损失额听起来可能很大，但它仅占伯克希尔市值的1%左右。事实上，如果我们能拿到合适的价格，我们愿意大幅增加我们的“最坏情况”风险敞口。

我们的超级巨灾业务是由阿吉特·贾因（Ajit Jain）白手起家创建的，他同样以多种其他方式为伯克希尔的成功做出了贡献。阿吉特既能严守纪律，放弃报价不够的业务，也有想象力，另找机会。很简单，他是伯克希尔的主要资产之一。无论阿吉特选择什么职业，他都会成为一颗明星；幸运的是，他热爱保险。

保险业务——盖可（GEICO，电话1-800-555-2756）及其他原保险业务

去年我写到了盖可的托尼·奈斯利（Tony Nicely）和他那出色的管理才能。如果我当时就知道他在1997年会为我们带来什么，我一定会找更热烈的赞语。托尼现年54岁，已在盖可工作了36年，去年是他表现最好的一年。作为首席执行官，他将愿景、活力和热情传递给了盖可大家庭的每一位成员——让他们把目光从已经做到了什么，转向将来还能做到什么。

我们衡量盖可的业绩，首先是看其自愿性汽车保单的净增长（即不包括州政府分配给我们的保单），其次是看“成熟”汽车业务的盈利能力。“成熟”业务是指那些已由我们承保超过一年的保单，因此已经度过了由于展业成本而亏损的阶段。1996年，有效业务增长了10%，我当时告诉过你们我有多高兴，因为这个增长率远高于我们过去二十年所见的任何水平。接着，在1997年，增长跃升至16%。

以下是过去五年的新业务和有效业务数据9：

当然，任何保险公司如果承保时粗心大意，都能实现快速增长。然而，盖可当年的承保利润为保费的8.1%，远高于其平均水平。事实上，这个百分比高于我们所希望的水平：我们的目标是将低成本运营的大部分好处传递给客户，将自身的承保利润率保持在4%左右。考虑到这一点，我们在1997年略微降低了平均费率，并且今年很可能再次下调。当然，我们的费率变化因保单持有人及其居住地而异；我们力求收取能恰当反映每位驾驶员预期损失的费率。

如今，并非只有盖可一家汽车保险公司取得了良好的业绩。去年，整个行业都实现了远超其预期、也难以维持的利润。日益激烈的竞争很快将大幅压缩利润率。但这是我们欢迎的发展趋势：从长远来看，一个艰难的市场有利于成本低的经营者，而我们正是这样的公司，并且打算一直如此。

去年，我向各位报告了盖可员工创纪录的16.9%利润分享，并解释说，决定这一金额的，是两个简单的指标：保单增长和成熟业务的盈利能力。我进一步解释说，1996年的业绩如此出色，以至于我们不得不将列示可能的利润分享金额的表格放大。新表到了1997年又不够用了：我们再次扩大了表格的范围，并为我们的10,500名员工拨付了相当于他们基础薪酬26.9%的利润分享款，总额达7100万美元。此外，同样的两个指标——保单增长和成熟业务的盈利能力——决定了我们支付给包括托尼在内的数十名高管的现金奖金数额。

在盖可，我们的薪酬安排对所有者和经营者都合理。我们发的是凭本事赢来的奖章，而不是彩票：在伯克希尔的任何一家子公司，我们都不会将薪酬与我们的股价挂钩，因为员工几乎无法对股价产生实质影响。相反，我们将奖金与每个业务单元的业绩挂钩，而业绩是该单元员工直接创造的成果。当这种业绩好得惊人时——正如盖可的表现——查理和我最乐意做的，就是开出一张大额支票。

盖可的承保盈利能力在1998年可能会下降，但公司的增长可能会加速。我们正计划加大油门：盖可今年的营销支出将超过1亿美元，比1997年增长50%。我们目前的市场份额仅为3%，这一渗透率在未来十年应该会大幅提升。汽车保险行业规模巨大——年保费规模约为1150亿美元——有数千万司机如果转投我们这里，可以省下一大笔钱。

在1995年的报告中，我讲过，你我都欠洛里默·戴维森一个大人情。1951年初的一个周六，他耐心地向我——一个当时20岁的陌生人，未经预约、事先也未通知就来到盖可总部——讲解盖可及其所在行业的方方面面。戴维后来成为了公司的CEO，并在长达47年的时间里一直是我的朋友和老师。如果没有他的慷慨与智慧，盖可让伯克希尔获得的巨大回报就不可能实现。事实上，如果没有遇见戴维，我可能永远也无法理解整个保险领域，而这个领域多年来在伯克希尔的成功中起了如此关键的作用。

戴维去年已95岁高龄，对他来说出行已很困难。尽管如此，托尼和我仍希望能说服他出席我们的周年股东大会，让我们的股东能够当面向他为伯克希尔做出的重大贡献表示感谢。祝我们好运吧。

虽然我们的其他原保险业务的规模当然远小于盖可，但它们去年的业绩合计起来同样令人惊艳。国民赔偿保险的传统业务实现了32.9%的承保利润率，并且一如往常，相对于保费规模产生了大量浮存金。在过去三年里，唐·沃斯特领导的这一业务板块实现了24.3%的利润率。罗德·埃尔德雷德管理的本州保险（Homestate）业务，尽管继续承担着地域扩张的费用，仍然录得了14.1%的承保利润率。罗德三年来的业绩记录达到了惊人的15.1%。伯克希尔在加利福尼亚由布拉德·金斯特勒经营的劳工赔偿保险业务，在艰难的环境中录得小额承保亏损；其三年的承保利润率为1.5%。中央州赔偿保险公司的约翰·基泽在创造良好承保收益的同时，创下了新的业务量纪录。在堪萨斯银行家保证保险公司，唐·托尔的表现远超我们1996年收购该公司时的高期望值。

综合来看，这五项业务录得了15.0%的承保利润率。两位唐，再加上罗德、布拉德和约翰，为伯克希尔创造了巨大的价值，我们相信他们还会继续创造价值。

报告收益来源

下表展示了伯克希尔报告收益的主要来源。这里没有把购买会计调整分摊到相应的具体业务，而是将其汇总后单独列示。这一做法让你可以看到，如果我们没有收购这些业务，它们的盈利本应如何列报。基于原年报第69页和第70页讨论的理由，我们认为这种列报形式，比采用公认会计准则（GAAP）的形式对投资者和管理者更有用——后者要求将收购溢价摊销费用逐项分摊到各业务中。当然，我们在表中所列的收益总额，与我们经审计财务报表中的GAAP总额完全相同。

（单位：百万美元）

（1） 自收购日（1996年12月23日）起计。
（2） 自1997年7月1日起包含星家具。
（3） 不含金融业务的利息费用。

整体而言，我们的经营性业务继续表现得异常出色，远超其行业常态。我们尤其高兴的是，赫尔茨伯格（Helzberg’s）在经历了令人失望的1996年后，盈利实现了增长。公司CEO杰夫·考门特（Jeff Comment）在1997年初采取了果断措施，使公司在关键的圣诞季获得了真正的增长动力。今年年初，其销售依然保持强劲。

粗略一看，可能察觉不到我们许多业务的表现有多么出色：举例来说，如果将《布法罗新闻报》或斯科特·费策尔公司的盈利历史与其公开上市的同行记录相比较，它们的表现可能看似平平无奇。但大多数上市公司会留存其三分之二或更多的收益，用来支持自身增长。相比之下，伯克希尔的这些子公司，将其100%的收益上缴给了我们这家母公司，来为我们的增长提供资金。

实际上，那些上市公司的业绩，受益于留存收益日积月累的投入；我们的经营性子公司却没有这份助力。然而，随着时间的推移，这些子公司分配出来的盈利，已经在伯克希尔内部的其他地方创造出了极其庞大的盈利能力。仅《布法罗新闻报》、喜诗糖果和斯科特·费策尔这三家公司，就已经向我们支付了18亿美元，我们把这些钱有效地用到了别处。它们的管理层值得我们感谢的，远不止于前面表格中列出的那些收益。

关于我们各项业务的更多信息，请见原年报第36至50页，在那里你还能看到按公认会计准则（GAAP）口径报告的分部门盈利。此外，在原年报第55至61页，我们把伯克希尔的财务数据按非公认会计准则（non-GAAP）重新划分为四个部分，这种列示方式与查理和我看待公司的方式相对应。我们的用意是：假如我们和你的位置互换，我们希望你告诉我们什么，就向你提供什么信息。

穿透收益

报告的盈利并不能很好地衡量伯克希尔的经济进展，部分原因在于，前面表格中的数字只包含我们从被投资方那里收到的股息——尽管这些股息通常只是我们按持股比例应占盈利的一小部分。我们并不介意盈利以这种方式划分，因为总的来说，我们认为被投资方留存下来的盈利，比它们派发给我们的那部分更有价值。原因很简单：我们的被投资方常常有机会将盈利用于再投资，并取得高回报。那么，我们为什么要希望它们派发出来呢？

不过，为了比报告盈利更准确地反映伯克希尔的经济状况，我们采用了“穿透”收益10（“look-through” earnings）这一概念。按我们的计算方式，它由以下几部分组成：（1）上一节中列示的营业收益；加上（2）根据公认会计准则未反映在我们利润中的，我们对主要被投资方留存营业收益的应占份额；减去（3）一项税款估算，即如果这些被投资方的留存收益实际派发给了我们，伯克希尔需要缴纳的税款。在计算这里的“营业收益”时，我们剔除了购买会计调整、资本利得以及其他主要的非经常性项目。

下表列出了我们1997年的穿透收益。不过，我要提醒你，这些数字只能是近似的，因为它们需要作出多项判断。（这些被投资方支付给我们的股息，已包含在原年报第11页分项列出的营业收益中，大部分归在“保险集团：净投资收益”项下。）

1. 不包含应归属于少数股东的股份。
2. 基于全年平均持股比例计算。
3. 所用税率为14%，即伯克希尔对其收到的股息所适用的税率。

1997年的收购

在1997年，我们同意收购星家具和国际冰雪皇后公司（International Dairy Queen，简称IDQ）（其中冰雪皇后的交易于1998年初完成）。这两家企业都完全满足我们的标准：它们易于理解，拥有出色的经济特质，并且由杰出的人才经营。

星家具的交易有一段有趣的渊源。每当我们进入一个行业、而我又不熟悉其中的主要企业时，我总是会问我们的新合伙人：“你们这行，还有没有和你们一样的公司？”因此，在我们1983年收购内布拉斯加家具商城时，布卢姆金家族告诉我在美国其他地区还有三家杰出的家具零售商。不过，当时没有一家愿意出售。

许多年后，欧文·布卢姆金得知，R.C.威利家居的首席执行官比尔·蔡尔德可能有兴趣合并。这家公司正是当初推荐的三家之一，我们随即达成了1995年报告中所述的那笔交易。我们很高兴能有那次合作——比尔是一位完美的合伙人。而且，当我们向比尔问及行业翘楚时，他给出的正是布卢姆金家族当初告诉我的其余两个名字，其中之一就是休斯顿的星家具。但之后又过了很长时间，没有任何迹象表明这两家中的任何一家有意出售。

然而，在去年年会前的那个周四，所罗门公司的鲍勃·德纳姆告诉我，星家具的长期控股股东兼首席执行官梅尔文·沃尔夫想谈谈。应我们之邀，梅尔文来到了年会，在奥马哈期间，他进一步确认了自己对伯克希尔的好感。与此同时，我看了星家具的财务报表，也很满意。

几天后，梅尔文和我在纽约见面，并在一次两小时的会议中达成了交易。与布卢姆金家族和比尔·蔡尔德的情况一样，我无需核对租约、拟定雇佣合同等。我知道我在和一位正直的人打交道，而这才是最重要的。

尽管沃尔夫家族与星家具的渊源可追溯至1924年，但在梅尔文和他的姐妹雪莉·图明于1962年接管之前，这家企业经营得相当艰难。如今，星家具经营着12家门店——十家在休斯顿，奥斯汀和布莱恩各一家——并且很快还将进军圣安东尼奥。如果十年后星家具的规模是现在的许多倍，我们不会感到惊讶。

有一个故事可以说明梅尔文和雪莉的为人：当他们向员工宣布出售的消息时，同时也宣布星家具将向那些帮助他们取得成功的人发放一笔大额的特殊奖金——而他们说的这些人，就是公司里的每一位员工。根据我们的交易条款，为这笔奖金提供资金的是梅尔文和雪莉自己的钱，而不是我们的。查理和我非常乐意与这样行事的人成为合伙人。

星家具的交易于7月1日完成。此后的几个月里，我们见证了星家具本就出色的销售额和收益增长进一步加速。梅尔文和雪莉将出席年会，我希望你们有机会见见他们。

下一项收购：国际冰雪皇后公司。全球23个国家共有5,792家冰雪皇后（Dairy Queen）门店在运营——除了极少数，其余均由加盟商经营——此外，国际冰雪皇后公司还特许授权了409家橙朱利叶斯（Orange Julius）门店和43家焦糖玉米（Karmelkorn）门店。在190个地点，“综合甜品中心”提供这三种产品的某种组合。

多年来，国际冰雪皇后公司的经历颇为坎坷。之后，在1970年，由约翰·穆蒂和鲁迪·路德领导的一个明尼阿波利斯集团取得了控制权。新的管理层接手了一堆杂乱无章的特许经营协议，以及一些不明智的融资安排，这些安排曾使公司处于岌岌可危的境地。在随后的岁月里，管理层理顺了经营，将餐饮服务拓展到了更多地点，并总体上建立了一个强大的组织。

去年夏天，路德先生去世了，这意味着处理他的遗产需要出售股票。一年前，威廉·布莱尔公司的迪克·基普哈特曾将我引荐给约翰·穆蒂和国际冰雪皇后公司的首席执行官迈克·沙利文，我对这两位都印象深刻。因此，当我们有机会与国际冰雪皇后公司合并时，我们提出了一个仿照收购飞行安全公司时使用的方案，给予出售股份的股东选择权，可以选择现金或即时价值略低的伯克希尔股票。通过这样安排对价，我们鼓励股东选择我们更偏好的支付方式——现金。即便如此，选择现金的股份也只占国际冰雪皇后公司股份总数的45%。

在这笔交易中，查理和我能提供一点产品层面的专业见解：几十年来，他一直是明尼苏达州卡斯湖和伯米吉冰雪皇后的常客，而我则是奥马哈冰雪皇后的常客。这回，我们把钱投在了自己常吃的东西上。

自白

我曾提到过，在收购中我们强烈倾向于使用现金，而非伯克希尔的股票。研究一下历史记录，你就会明白原因：如果把所有纯换股合并加总（不包括与两家关联公司——多元零售公司和蓝筹印花公司——所做的交易），你会发现，相比我不做这些交易，我们股东的状况会略有恶化。尽管这话说出来让我心痛，但我发行股票收购，反而让你们受了损失。

有一点要讲清楚：这种代价的产生，并不是因为我们被卖方以任何方式误导，也不是因为他们事后不够勤勉、缺乏管理能力。恰恰相反，在我们谈判交易时，卖方完全坦诚，并且从那以后一直积极、高效。

相反，我们的问题在于，我们拥有一批真正出类拔萃的企业，这意味着，用其中一部分去换些新资产，几乎从来都不是明智之举。当我们在合并中发行股份时，我们减少了你们在所有我们现有企业中的所有权——既包括了像可口可乐、吉列和美国运通这类部分持股的公司，也包括了我们所有出色的经营性公司。一个体育界的例子可以说明我们所面临的难题：对一支棒球队来说，能获得一名预期打击率达三成五的球员，几乎总是一件大好事——除非为了做成这笔交易，球队必须送出另一名打击率达三成八的强棒。

由于我们的阵容中全是打击率三成八的强打者，因此在收购时，我们尽量使用现金支付，而在这方面的记录要好得多。从1967年收购国民赔偿保险公司开始，到后来收购喜诗糖果、《布法罗新闻报》、斯科特·费策尔和盖可等公司，我们以现金收购了一大批大型企业。自我们买下后，这些企业都取得了极其出色的表现。这些收购为伯克希尔带来了巨大的价值——事实上，远超我当初收购时的预期。

我们认为，要想从我们现有的业务和管理层“升级换人”，对我们来说几乎是不可能的。我们的处境与卡梅洛特的莫德雷德正好相反，桂妮薇儿对他的评价是：“我唯一能替他说的好话是，他注定会攀上一门好亲事。因为谁都比他强。”对伯克希尔而言，“攀上更好的亲事”极其困难11。

因此，你们可以确信，查理和我将来会极不情愿发行新股。在那些我们不得不这样做的情况下——当某个理想收购标的的部分股东坚持要求收股票时——我们会提供一个有吸引力的现金选项，尽量让更多卖方选择现金。

与上市公司合并，对我们来说还有一个特殊的问题。如果我们要给予收购标的任何溢价，必须满足以下两个条件之一：要么我们的股票相对于收购标的的股票被高估；要么两家公司合并后所产生的盈利，必须超过它们各自独立经营时所能实现的盈利之和。从历史来看，伯克希尔的股票很少被高估。此外，在当前这个市场中，想要找到价值被低估的收购标的，几乎是不可能的。另一个可能性——协同效应带来的增益——通常也不切实际，因为我们期望收购标的在被我们买下之后，其运营方式和被收购前一模一样。加入伯克希尔，通常既不会提升它们的收入，也不会削减它们的成本。

事实上，如果收购标的曾将股票期权作为其薪酬方案的一部分，那么在被伯克希尔收购后，它们报告的成本（但不是真实的成本）反而会上升。在这种情况下，收购标的历史的“盈利”其实被高估了，因为它们遵循了一种标准的——但在我们看来，大错特错的——会计实务，即忽略发行期权给企业带来的成本。当伯克希尔收购一家发行期权的公司时，我们会立即用一套经济价值与前一套期权计划等值的现金薪酬计划来替代。这样一来，收购标的真实的薪酬成本便显现出来，并按理应采用的方式，从盈利中扣除。

伯克希尔在上市公司合并中运用的逻辑，应当成为所有买家的计算标准。对任何收购方来说，支付收购溢价都不合理，除非(a)其股票相对于被收购方的股票被高估，或者(b)两家企业合并后创造的收益高于各自独立运营时的收益之和。可以预见，收购方通常都会坚持第二种说法，因为很少有人愿意承认自己的股票被高估了。然而，那些胃口大开的买家——股票印得有多快就发多快的那种——实际上都在心照不宣地承认这一点。(很多时候，他们玩的也是华尔街版的连锁信骗局。)

有些合并确实产生了显著的协同效应——尽管收购方常常为此付出了过高的代价——但在其他时候，预计的成本节省和收入增长不过是镜花水月。不过，有一点可以肯定：如果一位首席执行官对一项特别愚蠢的收购着了迷，他的内部员工和外部顾问就会作出迎合他要求的预测，为这笔收购找理由。只有在童话故事里，皇帝才会被告知他没穿衣服。

普通股投资

下表列示了我们的普通股投资。我们将市值超过7.5亿美元的持仓逐一列出。

1997年12月31日。持股数量以股计；成本和市值以百万美元计。

【原表注】这里的成本按税务口径计算，这一口径的成本总额比公认会计准则（GAAP）下的成本低18亿美元。

年内我们的净卖出额约占年初持仓总市值的5%。在这些交易中，我们大幅减持了部分因低于7.5亿美元而未能在表中列出的持仓，同时也对几家已列出的较大持仓进行了小幅减仓。我们在1997年进行的一些卖出操作，目的是根据我们在各个市场中看到的相对价值，适度调整我们的债券与股票的比例，这一再平衡操作在1998年仍在继续。

需要补充说明的是，我们披露的持仓，有时也反映了盖可的卢·辛普森所做的投资决策。卢独立管理着一个近20亿美元的股票投资组合，这个组合有时可能与我所管理的组合重合，而且他偶尔也会作出与我不同的操作。

虽然我们不预测股市的走向，但确实会以一种非常粗略的方式对其进行估值。在去年的股东年会上，当时道指位于7071点，长期国债收益率为6.89%，查理和我表示，如果(1)利率维持在当时水平或进一步下降，(2)美国企业继续维持其近期所录得的卓越的权益回报率（ROE），那么我们不认为市场是被高估的。到目前为止，利率已经下降——满足了一个条件——而权益回报率仍然异常高。如果这种情况能够持续下去——如果利率也保持在近期水平附近——那就没有理由认为股票普遍被高估。另一方面，权益回报率并非板上钉钉地能维持在现有水平，甚至也未必能保持在当前水平附近。

1979年夏天，当股票在我看来很便宜时，我为《福布斯》杂志写了一篇文章，题为《你在股市中为乐观共识付出的代价极高》。那时，市场弥漫着怀疑和失望的情绪，我的论点是投资者应该为此感到高兴，因为悲观情绪将股价压低到了真正有吸引力的水平。而如今，市场却形成了非常乐观的共识。

但这并不一定意味着现在不是买股票的好时候：如今美国企业的盈利远超几年前，在更低的利率环境下，每一美元盈利也变得更加值钱。然而，当前的价格水平已大幅侵蚀本杰明·格雷厄姆所称的“安全边际”——他将此视为聪明投资的基石。

在去年的年报中，我讨论了我们最大的持仓——可口可乐。可口可乐在全球市场的统治力持续增强，但不幸的是，带领公司取得卓越业绩的领导人已离我们而去。自1981年起担任可口可乐CEO的罗伯托·戈伊苏埃塔于去年10月逝世。他去世后，我读了过去九年里他写给我的每一封信和便条，数量超过一百封。这些文字完全可以作为事业与人生的成功指南。

在这些书信中，罗伯托展现出一种出色且清晰的战略眼光，始终致力于增进可口可乐股东的福祉。罗伯托清楚知道他要将公司带往何方、如何去实现，以及为什么这条路对股东而言最为明智——同样重要的是，他对达成目标怀有一种强烈的紧迫感。他写给我的一封手写信件片段，足以说明他的心态：“顺便提一句，我跟奥尔吉塔说，她说的‘执念’，在你看来叫做‘专注’。我更喜欢你的说法。”与所有认识罗伯托的人一样，我将深深地怀念他。

出于对公司的关心，罗伯托早在交班显得有必要之前，就已为平稳过渡作好了准备。他知道道格·伊维斯特是接班的合适人选，并与他共事多年，以确保在变更时刻到来时公司不会丧失任何发展势头。在道格带领下，可口可乐这台压路机还会像罗伯托掌舵时一样继续向前。

可转换优先股

两年前，我曾向大家更新了我们于1987至1991年间通过私募购入的五只可转换优先股的情况。在我撰写那份较早的报告时，我们已经卖出了所持的冠军国际优先股，并实现了一小笔利润。余下的四笔优先股投资中，包括两只我们已转换为普通股并拥有巨额未实现收益的股票——吉列和第一帝国州立，以及另外两只麻烦不断的股票——全美航空和所罗门。后两者一度让我哼起一句乡村歌曲里的歌词：“你若不离开，我怎么会想念你？”

自那份报告发布以来，这四笔投资的价值都有了显著增长。吉列和第一帝国州立公司的普通股大幅上涨，与其公司优异的经营表现相匹配。截至年底，我们于1989年投入吉列的6亿美元已升值至48亿美元；而我们于1991年投入第一帝国州立公司的4000万美元已升至2.36亿美元。

与此同时，我们的两家“后进生”也大大恢复了元气。在一笔最终犒劳了其长期饱受折磨股东的并购交易中，所罗门公司最近与旅行家集团合并。伯克希尔的所有股东——包括我本人——都对德里克·莫恩和鲍勃·德纳姆深怀感激，因为他们首先在1991年所罗门丑闻后挽救了公司免于覆灭，并发挥了关键作用；其次，他们使公司恢复了元气，使其成为旅行家集团眼中很有吸引力的收购目标。我常说希望能与我欣赏、信任并敬佩的管理者共事。没有人比德里克和鲍勃更符合此描述。

伯克希尔在所罗门投资中的最终成果还需时日才能结算，但可以肯定地说，结果将远超我两年前的预期。回首往事，我认为我的所罗门经历既引人入胜又富于教益，尽管在1991至1992年那段日子里，我感觉自己就像那位戏剧评论家写道：“我本会喜欢这台戏，只可惜我的座位很不幸——它正对着舞台。”

全美航空的起死回生，近乎奇迹。关注我在这笔投资上操作的各位都知道，我创下了一份未曾被成功玷污的记录。最初买入这只股票时我就错了，后来又以五折的价钱反复尝试抛售我们的持仓，更是错上加错。

公司的强劲反弹恰好伴随着两项变动：1）查理和我退出了董事会，以及2）斯蒂芬·沃尔夫出任CEO。幸好，起关键作用的是第二件事，这让我们的自尊心得以保全：斯蒂芬·沃尔夫在全美航空的成就可谓非凡。

全美航空仍有大量工作要做，但已不再有生存之忧。因此，公司在1997年补上了我们优先股积欠的股息，并额外支付了补偿金，补偿我们延迟收到股息的损失。此外，公司的普通股已从4美元的低点上涨到近期73美元的高点。

我们的优先股已公告将于3月15日赎回。但公司股价的上涨，已使我们不久前还认为一文不值的转换权，拥有了巨大价值。现在几乎可以肯定，我们持有的全美航空股份将产生一笔体面的利润——当然，前提是不把我买美乐事胃药（Maalox）的钱算作成本——这笔收益甚至可能体面到让人不好意思的程度。

下次我再做出又大又蠢的决定时，伯克希尔的股东们就知道该做什么了：打电话给沃尔夫先生。

除了可转换优先股，我们还在1991年购买了另一笔私募，即3亿美元的美国运通PERCS。这种证券本质上是一种普通股，但在其存续的前三年有一个特殊的交换条件：我们在那段时间能收到额外的股息支付，但我们能够享有的股价增值也设有上限。尽管存在上限，你们董事长的一番操作，让这笔持仓最终大获成功，其中有运气，也有技巧——110%是运气，剩下的才是技巧。

我们的PERCS原定于1994年8月转换为普通股，在到期前一个月，我就在琢磨转换后是否要卖出。持有的理由之一是，美国运通有位杰出的CEO哈维·戈卢布，他似乎会最大限度发挥公司的潜力（这个判断后来得到了充分验证）。但这种潜力到底有多大，当时还是个问题：美国运通面临着以维萨（Visa）为首的众多发卡机构无休止的激烈竞争。权衡各种因素后，我更倾向于卖出。

这时我的运气来了。在那个要做出决定的月份，我和赫兹公司的CEO弗兰克·奥尔森在缅因州的普鲁茨内克（Prouts Neck）打了一场高尔夫球。弗兰克是一位杰出的经理人，对信用卡业务了如指掌。所以从第一个发球台开始，我就不停地向他询问有关这个行业的问题。等我们打到第二洞果岭，弗兰克已经说服了我，让我相信美国运通的商务卡业务有着出色的竞争优势，于是我也决定不卖了。打到后九洞时，我更是反手做起了买家，几个月后，伯克希尔就持有了该公司10%的股份。

如今，我们在美国运通股票上的盈利已达30亿美元，我当然非常感谢弗兰克。但我们共同的朋友乔治·吉莱斯皮说，我搞错了感谢的对象。毕竟，他指出，是他安排了那场球，并把我分到了弗兰克那一组。

给股东的季度报告

在去年的信中，我描述了邮寄季度报告日益增长的成本，以及我们在将报告送达通过券商代名持股的股东12时遇到的问题。鉴于我们现在已开始在互联网上（也就是我们的网站www.berkshirehathaway.com）发布季度和年度通讯，我征求了你们的意见，看看是否有必要继续印刷报告。相对而言，回应我们的股东并不多，但很明显，至少有一小部分想要收到季度信息的股东，对从互联网上获取这些信息毫无兴趣。作为一个终生的技术恐惧症患者，我对这个群体感同身受。

然而，印发季度报告的成本仍在持续膨胀，因此我们决定，只向提出要求的股东邮寄印刷版。如果你希望收到季度报告，请填写随本报告附上的回邮卡。与此同时，请放心，所有股东仍将继续收到印刷版的年度报告。

你们中喜欢用电脑的人，可以浏览我们的主页。那里不仅有大量关于伯克希尔的最新信息，还有我们自1977年以来的所有致股东信。此外，我们的网站还包含许多伯克希尔子公司主页的链接。在这些网站上，你可以更多地了解我们子公司的产品，而且——没错——甚至可以直接下单。

按照规定，我们必须在每季度结束后的45天内向美国证券交易委员会（SEC）提交我们的季度信息。我们在互联网上发布这些信息的宗旨之一，就是要在市场休市时段，让所有对此感兴趣的人士能够同时获得这些完整、详细，且未经媒体过滤的重要信息。因此，我们计划在三个星期五，即5月15日、8月14日和11月13日，向SEC提交我们1998年的季度信息，并在当天晚间将这些信息发布到互联网上。这样一来，我们的全体股东，无论是直接持有还是通过券商代名持有的，就能平等地获得信息。同样，我们也计划在1999年3月13日（星期六）将1998年的年度报告发布于互联网，并在大致相同的时间邮寄出去。

股东指定捐赠

在伯克希尔·哈撒韦1997年度的股东指定捐赠计划中，约有97.7%的合格股份参与了该计划，捐赠金额共计1540万美元，受赠慈善机构达3830家。该计划的详细说明刊载于原年报第52—53页。

自该计划推行以来的17年间，伯克希尔已累计遵照股东的指示，捐赠了1.131亿美元。伯克希尔其余部分的捐赠则由我们的子公司完成，它们会延续被收购前的慈善模式（只是它们原先的所有者会自行承担其个人慈善事业的责任）。1997年，我们的子公司总共捐赠了810万美元，其中包括440万美元的实物捐赠。

每年都有少数股东会错过我们的捐赠计划，原因要么是他们未能在规定的登记日以自己的名义登记其股份，要么是他们未能在规定的60天期限内将指定表格寄回给我们。对于这种情况，查理和我都感到遗憾。但如果回复迟了，我们就不得不拒绝，因为我们不能为一部分股东破例，而拒绝另一部分。

若想参与未来的计划，你必须持有以实际持有人名义登记的A类股，而不是以经纪人、银行或存管机构的代名人名义登记的股份。未在1998年8月31日按此要求登记的股份，将无资格参与1998年度的计划。收到我们寄出的捐赠表格后，请尽快寄回，以免搁置一旁或遗忘。

周年股东大会

伯克希尔的“伍德斯托克周末”今年将于5月2日至4日举行。压轴戏是周年股东大会，将于5月4日（星期一）上午9:30开始。去年我们是在阿克萨本体育馆聚会的，我们的员工和与会者都对那个场地很满意。期间只出现了一个危机：开会前一晚，我的嗓子哑了，这倒是遂了查理最大的心愿。但第二天早上当我嗓音恢复、正常露面时，他可是沮丧坏了。

去年大约有7500人参加了会议，他们来自全美50个州以及16个国家，包括澳大利亚、巴西、以色列、沙特阿拉伯、新加坡和希腊。算上几个分会场，我们相信可以容纳超过11000人，这应该能让我们今年从容应对，尽管我们的股东人数已大幅增长。阿克萨本的停车位很充裕；音响效果绝佳；座位也很舒适。

周一早上7点开门，8:30我们将再次首映由我们的首席财务官马克·汉伯格制作的一部电影大作。会议将持续到下午3:30，中午有一小段休息时间。这个间歇可以让那些感到疲惫的人悄然离场，也让铁杆拥趸有时间在阿克萨本的小卖部解决午餐。查理和我很乐于回答股东们的提问，所以有任何想法都请提出来。

伯克希尔的产品届时会再次于会场外的走廊上售卖。去年——并不是说我会关注这类事情——我们再次创下了销售记录，卖出2500磅喜诗糖果、1350双德克斯特鞋、价值7.5万美元的World Book书籍及相关出版物，以及888套Quikut刀具。我们还为一款带有伯克希尔标志的新款服装系列接下了订单，总共售出约1000件马球衫、运动衫和T恤衫。在今年的会议上，我们将揭晓1998年的全新系列。

盖可今年将再次设展台，由其各地区办事处的优秀员工值守。欢迎你来了解我们的汽车保险报价，看看转到盖可能否省钱。大约40%来询价的人都发现可以省钱。这一比例不是100%，因为各家保险公司承保判断不同，有些公司比我们更偏爱住在某些地理区域、从事某些职业的驾驶者。但我们相信，比起任何一家面向所有客户销售保险的全国性保险公司，我们更频繁地报出最低价。在本报告随附的盖可资料中，你会看到，我们现在已在38个州为我们的股东提供最高8%的特别折扣。我们还有其他待批的申请，将把这项折扣扩展到其他州的驾驶者。

本报告随附的股东大会授权委托书材料中有一个附件，说明了如何领取入场所需的入场卡。由于预计参加者甚众，请尽早预订机票、酒店和车辆。美国运通（800-799-6634）会乐意帮你安排行程。照例，我们会在主要酒店安排巴士，接送你往返会场，并在会后送你前往内布拉斯加家具商城、波仙珠宝和机场。不过，自己开车可能会更方便。

内布拉斯加家具商城（NFM）的主力店坐落于75英亩的土地上，距阿克萨本约一英里，营业时间为工作日早10点至晚9点，周六早10点至晚6点，周日中午至晚6点。在5月1日至5日期间，股东可凭随入场券附送的优惠券，在内布拉斯加家具商城享受通常仅限员工的折扣。

波仙珠宝通常周日休息，但将在5月3日上午10点至下午6点对股东开放。去年的股东专场销售日是业绩第二好的一年，仅次于1996年。我认为这次下滑只是偶然，并希望各位今年能用行动证明我是对的。查理将到场为大家签名留念，不过他微笑的前提是，他签的那张纸是波仙珠宝的购物小票。希望周六（上午10点至下午5点30分）或周一（上午10点至晚8点）到访的股东，请务必表明自己是伯克希尔股东，这样波仙珠宝首席执行官苏珊·雅克便会特别欢迎你。顺便提一句，苏珊在1997年取得了出色的业绩。她正是任何企业主都梦寐以求的经理人。

周日下午，我们还为桥牌爱好者准备了一个特别节目，就在波仙珠宝外的商场里。在那里，过去三十多年来一直是桥牌界传奇人物的鲍勃·哈曼，将迎战所有挑战者。快来参加，用你的牌技让鲍勃眼前一亮。

我最钟爱的牛排馆——戈拉特牛排馆，一年中唯一一个周日营业日，就在伯克希尔股东大会前一晚，专门为股东开放。去年，这家餐厅从下午4点开始供餐，直至凌晨1点30分左右才结束，这是一场耐力考验，因为它接受了1,100个预订，而店内座位只有235个。如果你预订后又无法出席，请务必及时通知戈拉特餐厅，因为这家餐厅付出了巨大努力来帮助我们，我们也希望投桃报李。你可以从4月1日（请勿提前）起致电402-551-3733预订。去年，我因为嗓子问题不得不提前离开戈拉特，但今年我打算悠闲地细细品味每一口偏生的T骨牛排（rare）和双份薯饼。

热身之后，我和查理会移师到道奇街以南114街上的那家冰雪皇后。大奥马哈地区共有12家很棒的冰雪皇后门店，但114街这家最适合招待我们预期中的大批人群。餐厅以南，街道两旁有数百个停车位。此外，这家冰雪皇后还将把周日的营业时间延长至晚上11点，以方便我们的股东。

114街的店面现在由康妮·伯奇（Coni Birge）和黛布·诺沃特尼（Deb Novotny）两姐妹经营。她们的祖父于1962年盖起了这栋楼，当时那里还是奥马哈的市郊。她们的母亲简·诺布尔（Jan Noble）在1972年接手了生意，康妮和黛布是继续经营的第三代业主管理人。简、康妮和黛布周日晚上都会在场，我希望你们能去见见她们。如果订不到戈拉特牛排馆的位子，不妨尝尝她们做的汉堡。然后，大约八点钟的时候，过来和我一起点一份“达斯蒂圣代”（Dusty Sundae）当甜点。这是我个人的特制甜品——冰雪皇后会给你们一份我的配方——而且只在股东周日这天才供应。

奥马哈皇家队（Omaha Royals）和阿尔伯克基公爵队（Albuquerque Dukes）将于5月2日（星期六）晚上在罗森布拉特体育场进行棒球比赛。和往年一样，你们的董事长，仗着自己拥有球队25%的所有权，将厚着脸皮走上投手丘。不过，今年你们会看到些新东西。

在过去的比赛中，我总会在捕手发出第一个暗号时摇头拒绝，这让观众大惑不解。他一直要我投我的大弧度曲线球，而我也一直固执地拒绝了。相反，我投出的总是可怜的快球，在我状态最好的那一天，测速显示时速也只有八英里（而且还得是顺风）。

关于我不愿投曲线球，背后有个故事。你们有些人可能知道，坎迪·卡明斯（Candy Cummings）于1867年发明了曲线球，并在国家协会大放异彩，他在那里单赛季从未低于28胜。然而，这一投法立刻招致了最高权威的批评，这个人正是时任哈佛大学校长的查尔斯·艾略特（Charles Elliott）。他宣称：“我听说今年我们哈佛人赢得了棒球锦标赛，是因为我们有一个投手，投得一手漂亮的曲线球。我还被告知，曲线球的目的是故意欺骗击球手。哈佛可不是教人搞欺骗的。”（这可不是我瞎编的。）

自从得知艾略特校长在这个问题上的道德训诫后，我便谨遵教诲，克制住了使用我的曲线球的冲动，哪怕它对那些可怜的击球手可能具有毁灭性的效果。但现在，该让我的“业力”（karma）13碾过艾略特的教条（dogma）了，我也该放开手脚了。周六晚上，请来球场，欣赏我那变化球的壮丽弧线吧。

我们的委托书中包含了获取球赛门票的信息。我们还会提供一个信息包，介绍本地的热门去处，当然，那12家冰雪皇后门店也包括在内。

五月，来奥马哈吧——这个资本主义的摇篮——好好享受一番。

1998年2月27日

沃伦·E·巴菲特
董事长