我最看好的证券：石油与天然气资产管理公司

1957年1月17日1

沃伦·E·巴菲特

数个私人投资团体的管理人，内布拉斯加州奥马哈

石油与天然气资产管理公司（Oil and Gas Property Management, Inc.，简称O & G）

给我这次的选择换个更贴切的题目，应该叫“我最看好的抗通胀投资”。如果通胀持续，O & G很可能像1940年代初的高杠杆投资信托和认股权证一样，给投资者带来同样强劲的回报。

O & G于1953年由与帝国信托有关联的投资方创办，专门收购和管理已在生产的油气资产。管理层水平一流，帝国信托在石油业务上的声誉和经验，无疑帮了很大的忙。收购的资产附有大额油气收益支付义务（oil payments）2，公司前几年的收入，很大一部分要用来清偿这些款项。这好比买下一处背有大额抵押贷款的房地产，把租金扣除运营费用后的余额用来还贷。在石油行业，税法尤其有利于这种做法，允许这些支付款全部不计入收入。这样一来，账面显示的总收入很少，公司在这些资产中的权益却在大幅增加。因此，金融信息机构提供的数据不能准确反映O & G的经营情况，感兴趣的读者应当研究公司年报。

O & G的初始资金来自3出售1,000万美元的收益债券4，发行时附带300,000股股票。这批证券以大宗认购的方式，成功配售给华尔街公司、投资信托等机构。发行承销费约为0.25%。另外80,000股普通股售予发起人，据称帝国信托通过一家子公司持有超过50,000股。值得注意的是，公司没有大量发行认股权证或期权。

O & G在1954年底前已将初始资金全部投出。因此，与眼下按较高的地下储油价格收购相比，公司当时的买入成本要合理些。

下表列出公司相当可观的储量。即使油气价格不上涨，对数量不多的普通股来说，升值潜力也很大。数据取自1955年年报，据我们了解，此后变化不大。

表中股票与收益债券对应的净储量，已经从总储量里扣除了足以清偿油气收益支付义务和贷款的部分。这批债券是收益债券，预计要等大部分油气收益支付义务清偿后才会付息，未付的利息则继续累积。因此，估计需要约1,500万美元来偿付债券本息。表格最后一列的总价值，当然还要扣除运营费用。其中，加工产品占石油储量的一半，运营费用会高于平均水平。即使为运营费用和可能缴纳的税款留出3,500万美元，普通股仍有4,000万美元的潜在价值6。未来再收购资产，还可能让这个数额大幅增加。

380,000股普通股的总市值只有约500万美元，这笔账算起来就很有意思了。石油每桶涨价15美分，或天然气每千立方英尺涨价1美分，储量增加的价值就相当于全部普通股的市值。如果未来几年，石油每桶涨价50美分，增值就相当于当前普通股总市值的近400%7。

1955年底，约4900万美元油气收益支付款，以及约1700万美元贷款和债券，排在38万股普通股之前。不过，超过3300万美元的支付款仅对应一项资产。这里要特别留意：支付义务只由指定资产承担，不由公司整体承担。其余支付款不到1600万美元8，仅1955年就减少了400万美元。按目前情况估计，清偿这部分款项平均还需不到三年。

不妨把O & G与名气更大的同行Producing Properties, Inc.（简称PP）比较一下。PP也是以约1000万美元初始资本起步，但直到1955年初才开始运作。最近，PP的日产量约为2200桶，O & G则超过7000桶；PP的净储量也不到O & G的三分之一。不过，PP只投出了约一半的初始资金，不能因此就说它投资做得更差，它只是起步晚了些。可是，PP的普通股总市值约为1400万美元。在我们看来，它的价值和潜力都不及总市值仅500万美元的O & G。如果O & G获得同样的整体估值，每股价格就会超过35美元9。

O & G还持有也门开发公司一半的权益。这家公司在也门三分之二的地区拥有特许权，覆盖40000平方英里，其中包括一个大型盆地。地质报告结果有利，不过，苏伊士局势动荡，无疑会推迟当地的勘探。有这项潜在利好，也有一项不利因素：O & G最大的一项资产卷入了天然气价格诉讼。美国联邦电力委员会（FPC）10已支持O & G的立场，但案件目前还在法院审理中。

O & G普通股在场外市场的股价约为14美元11。如果当前油价能够维持，表现应当不错；如果通胀继续，机会就更大了。普通股排在6500万美元的支付义务之后，而对应的油气总价值估计为1.5亿美元。以普通股约500万美元的总市值来看，获利的机会似乎明显大于亏损的机会。在O & G投入少量资金，应能达到在无杠杆油气投资中投入数倍资金的效果，而投资者可能承受的最大损失金额小得多12。